浙商证券：中国人寿(601628)国寿负债端人力企稳，NBV 预计平稳增长，若未来股市上行，资产端弹性更大。预计2024-2026 年国寿归母净利润同比增速为34.8%/30.9%/29.7%。现价对应2024-2026年的PEV 为0.6/0.56/0.53 倍。给与2024 年PEV0.9 倍，对应目标价42.22 元，维持“买入”评级。
投资要点
业绩概览
2023 年，国寿归母净利润211.1 亿元，同比-34.2%，新准则下归母净利润461.81 亿元，同比-30.7%；营收8378.59 亿元，同比+1.4%；加权ROE 4.71%，同比-2.3pc；新经济假设下，寿险NBV 达368.6 亿元，同比+11.9%（若按旧口径，则同比+14%）；总体业绩符合预期。
核心关注
1、NBV：期交改善，新单保费驱动平稳增长
2023 年，国寿NBV 的增长主要来自于新单保费的驱动，公司全年新单保费2108.13亿元，同比+14.1%，其中，十年期及以上首年期交保费495.22 亿元，同比+18.4%，占首年期交保费比例提升0.62pc。
2、分渠道：个险人力企稳，多元渠道高增
（1）个险：2023 年末，国寿代理人数量63.4 万，同比-5.1%，队伍规模在行业内率先企稳；队伍质态持续改善，月人均首年期交保费同比+28.6%，绩优人群占比提升2.1pc，优增新人数量增加13.6%。
（2）多元渠道：2023 年，多元板块贡献NBV 22.14 亿元，同比+42%，银保渠道首年期交保费达207.35 亿元，同比+39.4%。
（3）业务品质：2023 年，国寿14 月、26 月保单继续率分别提升7.4pc、4.9pc 至90.4%、79.1%，退保率增加0.16pc 至1.11%。
（4）展望未来：国寿人力有望率先止跌，在“有效队伍驱动业务发展”策略指引下，代理人的产能预计延续提升趋势，未来NBV 预计依然保持平稳增长。
3、投资：投资资产减值损失大幅增加
2023 年，国寿投资资产5.67 万亿元，较2022 年年底增加12%；净投资收益率、总投资收益率分别为3.77%、2.68%，同比分别-0.23pc、-1.26pc；总投资收益1419.68 亿元，同比-24.4%，主要受到权益资产下行导致的资产减值影响，全年投资资产减值损失529.3 亿元，相比2022 年大幅增加315.7 亿元，对公司利润形成较大拖累。
4、经济假设变动影响：对价值影响有限
2023 年，国寿调整经济假设，投资回报率降为4.5%，风险贴现率降为8%，新口径的EV、NBV 分别为1.26 万亿元、368.6 亿元，与旧口径下的数值相比，分别下降2.5%、10.2%。
盈利预测与估值
国寿负债端人力企稳，NBV 预计平稳增长，若未来股市上行，资产端弹性更大。预计2024-2026 年国寿归母净利润同比增速为34.8%/30.9%/29.7%。现价对应2024-2026年的PEV 为0.6/0.56/0.53 倍。给与2024 年PEV0.9 倍，对应目标价42.22 元，维持“买入”评级。
风险提示
改革深化滞缓，经济环境恶化，长端利率大幅下行，资本市场剧烈波动。