招商证券：潍柴动力(000338)我们判断公司各项业务的利润率有望共振向上，预计2024-2026 年归母净利润分别为111 亿元/131 亿元/151 亿元，当前市值对应13x/11x/9.5xPE。
3 月25 日晚公司发布2023 年年报，报告期内实现营业收入2139.58 亿元，同比增加22.15%，归母净利润90.14 亿元，同比增长83.77%，扣非归母净利润80.8 亿元，同比增长146.13%。业绩符合预期，利润略高于此前预告中枢值。
业绩恢复增长，盈利能力回升。1）营收和利润方面：2023 全年实现总营收2139.58 亿元，同比增长22.15%，归母净利润90.14 亿元，同比增长83.77%。
其中，23Q4 的营业收入为535.8 亿元，同比增长20%，环比-1.2%，归母净利润为25.1 亿元，同比增长57.8%，环比-3.5%。2）利润率方面，2023 年毛利率为21.1%，同比提升3.3pct，净利率为5.2%，同比提升2pct。其中，23Q4 毛利率为23.7%，同/环比分别+3.3pct/+1.9pct，净利率为6%，同/环比分别+1.6pct/+0.1pct。3）费用率方面，2023 年销售/管理/研发/财务费用率分别为6.3%/4.4%/3.8%/0.3%，期间费用率合计14.7%，同比持平。其中，23Q4 的销售/管理/研发/财务费用率分别为7.1%/4.6%/4.5%/0.1%，环比分别+0.9pct/+0.3pct/+0.9pct/-0.9pct。
2023 年重卡行业复苏，公司抢抓市场结构性机遇，重卡相关业务受益。1）陕重汽方面，净利润显著提升，实现3.4 亿元，同比增速1765%，净利率0.7%。
销售重卡11.6 万辆，同比增长45%，市占率12.7%，稳居行业第一梯队，其中出口销量5.2 万辆，同比增长51%，创历史最好水平，天然气重卡销量2.6万辆，同比大幅增加416%。经测算，重卡单车ASP 达38.8 万元/辆，单车净利0.29 万元/辆。2）重卡发动机方面，保持龙头地位，销量30.6 万台，同比+96%，装机率40.9%，同比+8.8pct，其中天然气重卡发动机市占率达65%，同比+6pct，500 以上大马力牵引车发动机市占率35.9%，同比+21.1pct。天然气、大马力重卡发动机相比普通柴油机，具备更高的盈利能力，有效提升潍柴发动机业务的整体利润水平。3）变速箱方面，销量83.8 万台，同比+42%，法士特净利率由2022 年低谷期的2.5%，恢复至5.6%，同比+3.1pct。
智能物流和农业装备业务稳中向好，大缸径发动机保持强劲增长。1）凯傲：
走出通胀及供应链问题的影响，实现收入114.3 亿欧元，创历史新高，毛利率从2022 年的19.1%恢复至24.3%。2）雷沃：受农机行业需求影响营收略有下滑，但利润端韧性较强，毛利率同比+1.3pct 至14.4%。3）大缸径发动机：M 系列大缸很高功率密度发动机销售 8100 余台，同比增长38%，突破全球大数据工程中心、矿卡等高端市场。
维持“强烈推荐”评级。重卡行业仍将保持良好复苏态势，凯傲、雷沃经营持续向好，叠加大缸径发动机产品的应用市场不断拓展。我们判断公司各项业务的利润率有望共振向上，预计2024-2026 年归母净利润分别为111 亿元/131 亿元/151 亿元，当前市值对应13x/11x/9.5xPE。
风险提示：宏观经济波动、重卡行业复苏不及预期、天然气重卡渗透率不及预期。