德邦证券：洛阳钼业(603993)TFM 矿出口顺畅， TFM 的混合矿项目已经建成投产，我们预计2024年达到满产，同时公司谋划非洲产能扩充，适时启动TFM 三期和KFM 二期扩建项目，铜、钴产量或将持续提升。我们预计公司2024-2026 年归母净利分别为107、117、122 亿元，同比增速29.8%、8.9%、5.0%，截至2024 年3 月25 日收盘价对应PE 分别为15.77x/14.49x/13.79x ，维持“买入”评级。
事件：公司发布2023 年年度报告。公司2023 年全年实现营收1863 亿元，同比增加7.68%，实现归母净利82.50 亿元，同比增加35.98%，扣非归母净利62.33亿元，同比增加2.73%，和归母净利之间的差异主要为处置澳洲业务取得投资收益（约17 亿元）。营收和净利全面上涨，得益于权益金事件解决以及非洲物流破局助推铜钴销量大幅增长。2023Q4 单季度实现营收545.87 亿元，环比增加21.43%；实现归母净利58.07 亿元，环比高增233.72%，同比高增663.01%。公司经营性净现金流155 亿元，同比基本持平；IXM 实现归母净利润9.13 亿元，同比增长613%，亦创历史最好水平。
顺利完成两大世界级项目建设。①TFM 混合矿于2023 年10 月投产，拥有五条生产线，形成年产 45 万吨铜与 3.7 万吨钴的产能规模；全年产铜28.03 万吨，钴2.16 万吨，同比分别增长10%、7%，2023 年实现归母净利19.4 亿人民币。②KFM 项目于2023 年第一季度提前产出效益，第二季度完全达产，全年产铜11.37万吨，钴3.39 万吨，实现超产，2023 年实现归母净利16.58 亿人民币。存量项目已全面达产达标，增量项目高效推进。2024 年公司规划TFM 全力推进东区收尾，一季度达产、二季度达标，KFM 保持生产稳定，TFM 和KFM 完成LME 铜商标注册，全年实现铜产量 52 万吨以上，钴产量 6 万吨以上；同时谋划非洲产能扩充，适时启动TFM 三期和KFM 二期扩建项目。
各金属产量均实现增长，公司进入全球前十大铜生产商之列，保持全球第一大钴生产商。产量方面，刚果（金）矿区（TFM 及KFM）实现铜产量39.4 万吨，同比增长55%，实现钴产量5.55 万吨，同比增长174%。中国矿区实现钼产量15635吨，同比增长3%，钨产量7975 吨，同比增长6%。巴西矿区实现铌产量9515 吨，同比增长3%；磷产量116.82 万吨，同比增长2%。澳洲（NPM）实现铜产量25552吨，同比增长13%，金产量18771 盎司，同比增长16%。2023 年，公司出售NPM铜金矿80%权益，获得丰厚收益。销售方面，铜钴产品销售提速，全年销售铜39.0万吨、钴3.0 万吨，分别同比增长125%、62%。价格方面，2023 年全年长江有色市场平均价:钴1 为27.38 万元/吨，同比下降36.0%，长江有色市场平均价:铜1 为6.84 万元/吨，同比上涨1.3%。2023 年钴产品毛利率为37.01%，比2022 年减少44.92 个pct；铜产品毛利率45.30%，比2022 年增加20.20 个pct。毛利方面，铜钴板块实现毛利124 亿元，钼钨实现毛利38 亿元，铌磷实现毛利15 亿元。
据我们测算，铜实现单位毛利28584 元/吨，钴56936 元/吨，钨110521 元/吨，钼183538 元/吨，铌93911 元/吨，磷555 元/吨。
公布分红预案，分红比例约为40%。2024 年3 月22 日，公司董事会建议向全体股东每10 股派发现金红利1.5425 元（含税）。根据截至2023 年末公司总股本，2023 年末期股息派发总额预计为人民币约33 亿元（含税），现金分红比例约为40%。
盈利预测。TFM 矿出口顺畅， TFM 的混合矿项目已经建成投产，我们预计2024年达到满产，同时公司谋划非洲产能扩充，适时启动TFM 三期和KFM 二期扩建项目，铜、钴产量或将持续提升。我们预计公司2024-2026 年归母净利分别为107、117、122 亿元，同比增速29.8%、8.9%、5.0%，截至2024 年3 月25 日收盘价对应PE 分别为15.77x/14.49x/13.79x ，维持“买入”评级。
风险提示： 铜钴等金属下游需求不及预期；汇率波动给公司业绩带来不确定性；海外产品出口受限风险