中金公司：招商银行(600036)当前A 股交易于0.8x/ 0.7x2024E/2025E P/B，H 股交易于0.7x/0.6x。维持A、H 目标价38.99 元（1.0x/0.9x 2024E/2025E P/B 及24.4%上行空间）、35.35 港元（对应0.8x/0.7x 2024E/2025E P/B 及17.9%上行空间）。
2023 年业绩符合我们的预期
招商银行发布2023 年业绩报告，公司全年营收同比降低1.6%、归母净利润同比增长6.2%，4Q23 单季营收同比降低1.4%、归母净利润同比增长5.2%，与此前公告一致、业绩符合我们的预期。行业层面来看，目前零售资产需求较弱，财富管理市场活跃度降低、存款呈现定期化趋势，同时地产、零售等风险有一定暴露。在宏观经济压力下，我们认为招行给出了一份韧性较强的业绩答卷，彰显出公司“价值银行”的底蕴。
发展趋势
分红率提升至35%，银行股中的高股息标的。公司2023 年现金分红额同比增长13.5%、增速高于归母净利润表现，分红率由2022 年的33%提升2pct至35%，动态测算股息率达6.3%。向前看，我们认为公司的高股息回报有望保持较强的可持续性，主要由于：1）资本安全垫厚实、内生资本补充可持续性强，截至年末公司高级法下核心一级资本充足率高达13.73%，环比3Q23 提升36bp；2）公司章程明确要求分红率不低于30%；3）资产质量维持在行业领先水平，为估值安全性提供一定的保障。
资产质量扎实，公司口径不良生成率走低。截至4Q23 末，公司贷款不良率环降低1bp 至0.95%；关注类贷款占比环比提升9bp 至1.10%，主要由于信用卡等零售贷款关注率提升；逾期贷款占比环比提升1bp 至1.26%，其中逾期90 天以上贷款占比环比降13bp 至0.70%；房地产领域，对公房地产贷款不良率环比降5bp 至5.26%，按揭不良率较1H23 末提升2bp 至0.37%。不良生成方面，公司口径下，2023 年不良贷款生成率同比降低12bp 至1.03%，与前三季度水平持平；集团口径下，全年不良净生成率同比微升2bp 至0.85%。另外，公司厚实的拨备余额为逆周期调节提供了空间，4Q23 末公司拨备覆盖率环比降低8.2pct 至437.7%，拨贷比环比降低13bp 至4.14%。
积极推进“智慧招行”数字金融建设，业务赋能可期。公司较重视金融科技能力对客户经营、风控内部运营的蝶变赋能，保持较高战略投入力度。2023年，信息科技投入141 亿元，占当期营收的4.59%、同比提升8bp；截至年末，集团研发人员达1.06 万人、占集团员工总数的9.14%。未来公司数字金融建设将以“线上化、数据化、智能化、平台化、生态化”为方向演进，我们预计有望提升公司客户深度经营效率、并夯实风险管理能力。（正文延续…）盈利预测与估值
维持盈利预测、估值与跑赢行业评级。当前A 股交易于0.8x/ 0.7x2024E/2025E P/B，H 股交易于0.7x/0.6x。维持A、H 目标价38.99 元（1.0x/0.9x 2024E/2025E P/B 及24.4%上行空间）、35.35 港元（对应0.8x/0.7x 2024E/2025E P/B 及17.9%上行空间）。
风险
宏观经济复苏不及预期，房地产风险暴露超预期，资本市场持续疲软。