国投证券：中国平安(601318)维持买入-A 投资评级。我们预计中国平安2024-2026年EPS 分别为6.06 元、7.09 元、8.15 元，给予0.57×2024 年P/EV，对应6 个月目标价为45.54 元。
事件：公司披露2023 年年报，全年实现归母营运利润1180 亿元（YoY-19.7%），归母净利润857 亿元（YoY-22.8%），可比口径下新业务价值393 亿元（YoY+36.2%）。受长期投资假设回报率下调至4.5%、风险贴现率下调至9.5%影响，2023 年底寿险内含价值达8310 亿元。
2023 年全年拟发放每股股息2.43 元（YoY+0.4%），分红总额连续12年增长。
我们认为，2023 年年报核心重点在于：1）NBV 表现增速显著，寿险改革效果显现。受储蓄型产品热销、个险和银保改革推动等因素影响，用于计算NBV 新单保费同比+38.9%，拉动个险、银保NBV 分别同比+40.3%、+77.7%，进而带动整体NBV+36.2%。2）市场波动加剧，资管亏损拖累利润。受资本市场大幅波动影响，2023 年资管业务实现归母净利润-207 亿元，显著拖累整体利润表现。3）调整精算假设，分红保持稳定。受精算假设调整影响，调整后NBV、EV 较调整前同期口径分别-20.8%、-10.7%。公司拟派发2023 年末期每股分红1.5 元，全年每股分红为2.43 元（YoY+0.4%），总额连续12 年实现正增长。
NBV 提升显著，坚持高质量转型。2023 年公司寿险及健康险业务实现归母营运利润1051 亿元（YoY-3.2%），可比口径NBV 为393 亿元（YoY+36.2%），主因受益于“4 渠道+3 产品”战略深化，代理人人均NBV 增长89.5%。1）代理人结构优化，人均收入显著提升。截至2023年底个险渠道代理人规模降至34.7 万人（YoY-22.0%），2023 年人均产能同比+89.5%至90,285 元，新增人力“优+”占比同比+25.2pct。
2）多渠道共同发力，保单继续率提升。2023 年银保渠道、社区网格及其他等渠道贡献平安寿险NBV 比重达16.5%。其中，银保渠道NBV同比+77.7%，社区网格组建超1.5 万人高素质专员队伍，显著提升服务成效。2023 年公司寿险13 个月、25 个月保单继续率分别+2.5pct、+6.8pct 至92.8%、85.8%。
财险综合成本率小幅提升，保证险亏损影响有望逐步出清。2023 年公司财险实现保险服务收入3135 亿元（YoY+6.5%），受保证险和责任险承保亏损影响，财险业务实现营运利润90 亿元（YoY-11.4%），综合成本率为100.7%（YoY+1.1pct）。其中，车险保险服务收入2095 亿元（YoY+6.1%），车险综合成本率增长至97.7%。
投资表现仍承压，总投资收益率为3%。受市场利率波动、投资资产减值以及市场波动加剧影响，2023 年实现总投资收益率3.0%（YoY+0.6pct），净投资收益率4.2%（YoY-0.5pct）。从投资结构来看，截至2023 年末，股票、基金占比分别为6.2%、3.1%，同比+0.9pct、-0.3pct；债券投资占比同比+3.5pct 至58.1%。
精算假设调整提升EV 可信度，分红保持稳健。2023 年末集团内含价值达1.39 万亿元，寿险及健康险业务内含价值达8310 亿元。基于对宏观环境和长期利率趋势的综合考量，公司于2023 年审慎下调寿险及健康险业务内含价值长期投资回报率假设至4.5%、风险贴现率至9.5%，调整后NBV、EV 较调整前同期口径分别-20.8%、-10.7%，将有助于提升公司EV 可信度。此外，公司2023 年拟发放每股股息2.43 元（YoY+0.4%），持续通过提高分红、回购股票等方式回馈股东。
投资建议：维持买入-A 投资评级。我们预计中国平安2024-2026年EPS 分别为6.06 元、7.09 元、8.15 元，给予0.57×2024 年P/EV，对应6 个月目标价为45.54 元。
风险提示：权益市场大幅波动、监管政策不确定性、代理人规模持续下滑等。