中泰证券：中国神华(601088)预计公司2024-2026 年营业收入分别为3440.76、3532.98、3588.69 亿元，实现归母净利润分别为635.20、650.90、670.29 亿元（新增2026 年盈利预测），每股收益分别为3.20、3.28、3.37 元，当前股价37.94 元，对应PE分别为11.9X/11.6X/11.2X，维持“买入”评级。
中国神华于2024 年3 月22 日发布2023 年报：
2023 年公司实现营业收入3430.74 亿元，同比减少0.42%；归母净利润为596.94 亿元，同比减少14.29%；扣非归母净利润为628.68 亿元，同比减少10.65%；经营活动现金流为896.87 亿元，同比减少18.27%；基本每股收益为3 元，同比减少14.29%；加权ROE 为14.88%，同比减少3.19pct。
2023Q4 公司实现营业收入906.07 亿元，同比减少3.65%，环比增长9.13%；归属于上市公司股东净利润114.25 亿元，同比增长8.86%，环比减少23.78%；扣非归母净利润150.57 亿元，同比增长26.21%，环比增长1.46%；经营活动产生的现金流量净额为149.67 亿元，同比减少19.72%，环比减少47.25%；基本每股收益为0.58 元，同比增长8.86%，环比减少22.67%。
煤炭：产销环比双增，成本上涨压制业绩。
产销量方面，产销同比双增，Q4 年度长协占比下降。2023 年公司商品煤产量为3.25亿吨，同比上涨3.54%；商品煤销量为4.50 亿吨，同比上涨7.71%，其中年度长协、月度长协以及现货占比分别为57.50%、24.40%、13.00%，同比分别提高4.48pct、-7.55pct、3.43pct。自产煤销量为3.25 亿吨，同比增长2.91%；外购煤销量为1.25 亿吨，同比上涨22.64%。2023Q4 中国神华商品煤产量达0.83 亿吨（同比+5.77%，环比+1.48%）；销量达1.18 亿吨（同比+8.20%，环比+2.53%），其中年度长协占比为49.79%（同比-1.96pct，环比-16.44pct），月度长协占比为26.04%（同比-5.26pct，环比+12.34pct），现货占比为18.72%（同比+7.86pct，环比+3.02pct）。自产煤销量0.83 亿吨（同比+4.68%，环比-0.84%），外购煤销量0.35 亿吨（同比+17.57%，环比+11.54%）。
价格方面，Q4 现货煤价环比大涨，拉动平均价格上涨。2023 年平均价格为584 元/吨，同比减少9.32%，其中年度长协、月度长协、现货售价分别为500、808、640 元/吨，同比分别减少2.91%、7.45%、17.53%。自产煤销售价格为548 元/吨，同比减少8.27%。2023Q4 中国神华平均价格为587 元/吨（同比-14.54%，环比+6.93%），年度长协售价483 元/吨（同比-5.70%，环比-5.90%），月度长协售价782 元/吨（同比-23.93%，环比-2.95%），现货销售价格为671 元/吨（同比-6.31%，环比+22.24%），自产煤销售价格为551 元/吨（同比-11.62%，环比+5.75%）。
成本与利润方面，Q4 销售成本环比下降，毛利润环比大幅改善。2023 年自产煤单位生产成本为179 元/吨，同比增长1.53%，其中原材料、人工、修理费、折旧及摊销、其他成本分别为30.1、37.4、9.1、23.7、78.7 元/吨，同比分别增长-1.95%、-16.52%、-9.90%、9.72%、13.89%。自产煤销售成本为293 元/吨，同比减少0.64%；自产煤毛利润为255 元/吨，同比减少15.70%。2023Q4 自产煤单位生产成本为143.8 元/吨（同比-25.54%，环比-26.91%），其中原材料成本为24.2 元/吨（同比-27.46%，环比-28.35%），修理费为2.9 元/吨（同比-52.60%，环比-77.27%），折旧及摊销为37.2元/吨（同比+34.76%，环比+96.73%），其他为85.2 元/吨（同比+25.42%，环比+20.
98%）。自产煤销售成本为256 元/吨（同比-16.25，环比-19.55%），自产煤单位销售毛利润296 元/吨（同比-7.18%，环比+45.25%）。
电力：降本增效，利润改善显著。
2023 年实现总发电量为2122.6 亿千瓦时，同比增长10.97%；总售电量为1997.5 亿千瓦时，同比增长11.09%；售电价格为414 元/兆瓦时，同比减少0.96%；售电成本 为363 元/兆瓦时，同比下降4.67%；售电毛利润为51 元/兆瓦时，同比增长37.10%。
2023Q4 年实现总发电量560.3 亿千瓦时（同比+14.56%，环比-3.36%），总售电量573.8 亿千瓦时（同比+24.63%，环比+14.71%）。中国神华售电价格为409 元/兆瓦时（同比-2.82%，环比-0.79%），售电成本为373 元/兆瓦时（同比-7.38%，环比+9.07%），售电毛利润36 元/兆瓦时（同比+100.85%，环比-49.07%）。
营业外支出大幅增加，拖累公司业绩。报告期内公司营业外支出51.03 亿元，其中煤炭资源领域专项整治支出41.18 亿元，同比去年12.01 亿元大幅增加29.17 亿元，增幅242.88%。叠加其他非经常性因素影响，扣税后，报告期内公司非经常性损失金额达到31.74 亿元，同比大幅增加24.63 亿元（增幅346.41%），从而拖累公司业绩。
现金分红比例达到75.2%，A 股股息率达到5.96%。中国神华于2024 年3 月22 日发布《中国神华2023 年度利润分配方案公告》，宣布拟派发现金红利约449.03 亿元，现金分红比例达到75.2%，每股股利达到2.26 元，以2024 年3 月22 日收盘价为基础（A 股：37.94 元，H 股：30.1 港元），假设港元兑人民币为0.92，测算股息率为A 股：
5.96%、H 股：8.16%。
盈利预测、估值及投资评级：预计公司2024-2026 年营业收入分别为3440.76、3532.98、3588.69 亿元，实现归母净利润分别为635.20、650.90、670.29 亿元（新增2026 年盈利预测），每股收益分别为3.20、3.28、3.37 元，当前股价37.94 元，对应PE分别为11.9X/11.6X/11.2X，维持“买入”评级。
风险提示：煤矿产能释放受限、资本开支和现金分红风险、煤炭价格大幅下跌。