国泰君安：百亚股份(003006)维持24-25 年EPS 预测为0.68/0.81 元，新增26 年EPS 预测为0.99 元，维持目标价21.54 元，维持“增持”评级。
本报告导读：
公司23 年营收增长亮眼，电商及外围省份快速扩张，Q4 因费用投放和减值计提短期压制盈利，预计24 年产品结构将持续改善，线下外围省份有望高增，成长动能充足。
投资要点：
事件：公司发 布2023 年年报，2023全年实现营收 21.44 亿元/+33.0%，归母净利润2.38 亿元/+27.2%，扣非归母净利润2.16 亿元/+20.3%。
23Q4 实现营收6.68 亿元/+38.4%，归母净利润0.56 亿元/-8.7%，扣非归母净利润0.44 亿元/-25.2%。
结论：维持24-25 年EPS 预测为0.68/0.81 元，新增26 年EPS 预测为0.99 元，维持目标价21.54 元，维持“增持”评级。
Q4 营收增长亮眼，费用投放及减值计提拖累盈利。23Q4 线下外围省份和电商渠道快速增长，高端产品大健康系列占比达30%，显著提振23Q4 毛利率达53.2%/同比+6.2pct/环比+1.6pct，23 全年片单价提升8%，产品高端化成效显著。Q4 盈利承压主要系1）费用投放：Q4 销售费用2.6 亿元/+102.4%,销售费用率达38.8%/+12.3pct。2）减值计提：Q4 计提资产减值及信用减值损失1631.64 万元/+105.8%，主要系步步高专项及老旧产线影响。
线上抖音反哺作用明显，线下外围省份加速发力。公司将抖音定义为拉新平台，复购率提升表明品牌口碑逐步建立。24 年公司将电商架构细拆为多个渠道，抖音成功打法有望复制，全平台放量可期。根据尼尔森数据，23 年自由点品牌卫生巾产品市场份额在本土卫生巾品牌中排名第二（相较于22 年提升一名），24 年线下渠道预计重点开拓湖北、江苏等市场，标杆地区模式跑通后全国扩张兑现在即。
风险提示：行业竞争挤压利润，产品创新遭同业模仿。