浙商证券：中国外运(601598)在国际货代及综合物流领域70 余年深耕下，形成了强大的专业物流解决方案的能力，具备较强的行业地位和良好的品牌形象，2024 年随着海运、空运运价回归常态化区间，预计2024-2026 年公司营业收入分别为1180、1302 和1412 亿元，归母净利润分别为44.59、48.65 和50.91 亿元，同比分别+5.61%、+9.11%和+4.65%，对应PE 分别为9.31、8.53 和8.15 倍，维持“增持”评级。
投资要点
事件：2023 年公司实现归母净利润42.22 亿元，业绩超预期
2023 年实现营业收入1017.05 亿元，同比-6.94%，主要系海运和空运运价同比下跌影响，实现归母净利润42.22 亿元，同比+3.50%，归母净利润创历史新高。
23Q4 实现营业收入289.32 亿元，同比+1.79%，实现归母净利润10.58 亿元，同比+101.36%，一方面得益于毛利率提升，23Q4 公司毛利率4.88%，较22 年同期增长1.44pct，另一方面23Q4 受政府补助增加影响，Q4 其他收益7.79 亿元，较22Q4 增加3.43 亿元。
代理及相关业务：延伸服务链条，单箱毛利大幅提升1）2023 年代理及相关业务实现对外营业额619.19 亿元，同比-11.50%，主要受海运及空运运价下降影响，分部利润23.08 亿元，同比+13.37%，板块毛利率为5.29%，较去年+0.17pct，积极延伸服务链条带动利润率稳步提升。
2）分业务来看：
海运代理实现收入410.57 亿元，同比-16.58%，分部利润7.80 亿元，同比+8.79%，海运代理业务量实现1337.3 万标准箱，同比+2.69%，海运业务多环节业务占比提升，带动单项利润提升，2023 年海运代理分部单箱利润约为58.33元，同比+5.94%；
空运代理实现收入70.00 亿元，同比-12.97%，空运通道（含跨境电商物流）业务量达90.2 万吨，同比+15.5%，全年实现可控运力23.4 万吨。
专业物流业务：合同物流积极拓展新赛道，业务规模创新高1）2023 年专业物流板块实现对外营业额275.22 亿元，同比+0.25%，分部利润10.61 亿元，同比+15.22%，板块毛利率为9.20%，较去年增长0.73pct。
2）分业务来看，2023 年公司合同物流/项目物流/化工物流/冷链物流收入分别为209.76/40.86/19.89/5.53 亿元，同比分别+3.94%/+3.03%/-15.51%/-1.07%，业务量分别同比+13.26%/+10.20%/+3.99%/+0.31%。合同物流、项目物流、化工物流均实现利润正增长，分别同比+12.57%、+39.39%、+28.72%。
3）合同物流的高增长一方面来源于公司积极开拓新客户，2023 年公司成功在美妆、家居等新赛道拓展客户，并抓住新能源车业务机会，开发多家行业头部客户；另一方面通过仓库精益运营等措施实现降本增效，带动利润提升。
电商业务：跨境电商业务量同比+52%，物流电商平台业务量高增带动分部利润同比+170%
1）2023 年电商业务实现对外营业额122.63 亿元，同比+3.25%，分部利润1.99亿元，同比+12.41%，板块毛利率为0.05%，较去年减少1.54pct 。
2）分业务来看，2023 年跨境电商物流/物流装备共享平台/物流电商平台收入分别为90.97/1.63/61.88 亿元，同比分别-19.28%/-3.55%/+103.15%，分部利润同比分别+15.22%/-9.33%/+170.00%。
3）2023 年跨境电商物流业务量20.4 万吨，同比+52.40%，公司物流电商平台运易通业务量达247.4 万标准箱，同比+137%，业务量高增带动细分板块收入利润大幅增长。
受空运运价下降影响，中外运敦豪净利润同比-6.23%2023 年公司投资收益共23.26 亿元，同比-9.81%，其中，合营公司中外运敦豪实现营业收入230.31 亿元，同比+8.38%，实现净利润35.01 亿元，同比-6.23%。
2023 年浦东出境航空货运指数BAI80 平均为4194 点，同比-39%，空运运价下降带动中外运敦豪利润下滑，收入大幅增长或源于业务量大幅增长。
高度重视股东回报，2023 年派息率或达50.40%（含H 股回购金额）
公司上市以来保持了较为稳定的分红政策，2018 年至2022 年年股利支付率均在30%以上，2023 年末期股息或每股派发现金红利0.145 元（含税），如获得批准，2023 年合计每股派息达0.29 元（含税），派息总金额达21.01 亿元（含税），含H 股回购金额，总派息率达50.40%。
展望：短期跨境电商物流或迎快速成长，中长期优化产品带动盈利能力稳步提升
2023 年公司持续完善业务结构，并加强成本费用管控，主要业务板块业务量稳定增长。短期看，2024 年跨境电商平台的快速成长或带动公司空运业务量大幅提升，中长期看，随公司持续优化产品通道建设以及延伸服务链条，单箱毛利持续提升或带动公司盈利能力稳定改善，专业物流积极布局新赛道助力公司开发新增长极。
盈利预测及投资建议
中国外运在国际货代及综合物流领域70 余年深耕下，形成了强大的专业物流解决方案的能力，具备较强的行业地位和良好的品牌形象，2024 年随着海运、空运运价回归常态化区间，预计2024-2026 年公司营业收入分别为1180、1302 和1412 亿元，归母净利润分别为44.59、48.65 和50.91 亿元，同比分别+5.61%、+9.11%和+4.65%，对应PE 分别为9.31、8.53 和8.15 倍，维持“增持”评级。
风险提示
全球贸易增长不及预期风险；海运空运运价波动风险等。