海通国际：京东健康(6618.HK)根据DCF 估值，我们预测1 年后公司股权价值为2,341 亿元，对应股价为HKD79.80（基于WACC=8.8%，永续增长率2.0%，），维持目标价，维持“优于大市”评级。
事件：公司发布2023 年度报告
点评
收入稳步增长，第三方商家数量快速扩容。2023 年公司实现收入535 亿元（+14.5%），其中，
1. 医药和健康产品销售业务实现收入457 亿元（+13.1%），主要因年度活跃用户（AAU）及产品丰富度增加稳步提升。2023 年公司AAU 达1.72 亿人（+11.7%），用户复购率进一步提高。
2. 平台、广告及其他服务业务实现收入79 亿元（+23.7%），主要因平台商家数量及销量增长。2023 年公司第三方商家数量超过5 万家（+100.0%）。商家数量的快速增长主要得益于加大流量支持力度、推出入驻优惠政策等。
3. 按季度和半年度拆分，23Q4 公司实现收入148 亿元（-7.2%），23H2 实现收入264 亿元（-0.3%）。下降主要系22Q4 较高的疫情相关品基数，包括“四类药”、制氧仪等产品。
利润超市场预期，主要因利息收入大幅增长。2023 年公司实现归母净利润21 亿元（+463.5%），实现经调整净利润41 亿元（+58.1%），对应利润率7.7%（+2.13pp）。2023 年毛利率为22.2%（+1.00pp），主要因平台、广告及其他服务业务较快增长。2023 年经营利润为9 亿元（+2412.2%），经营利润率为1.7%（+1.59pp），经营效率进一步优化。2023 年利息收入约19亿元（+125.5%），主要系存款利息收入增长。
整体费用率小幅优化。2023 年公司履约费用率为9.9%（+0.20pp），主要系次均客单价下降带来单均履约成本上升。
公司在扩大产品供给丰富度的同时保持有竞争力的商品价格，提高用户粘性和品牌心智；销售费用率5.0%（+0.26pp），主要系推广及广告开支增加；研发费用率2.3%（+0.01pp），维持稳定；管理费用率3.7%（-0.87pp），主要因股份支付开支减少。
经营费用率总计为20.9%（-0.41pp），整体小幅优化。
积极投入全渠道业务布局建设。2023 年公司发力即时零售业务，通过开设线下自营药房完善全渠道布局，并优化自营、在线平台和即时零售相结合的运营模式。公司已在北京布局多家自营社区药店。此外，公司亦为上海近700 家药店开通线上医保支付功能，用户购药体验显著提升。我们认为公司平台品类丰富度、供应链能力及精准营销能力突出，其线上和线下一体化的服务体系有望持续促进活跃用户增长，保持粘性。
盈利预测及估值 ：我们预计公司2024-2025 年收入分别为622/722 亿元，同比增长16.2%/16.1%（前值2024 年为662 亿元，调整系我们预计公司将保持更为有竞争力的价格策略），经调整净利润分别为42/48 亿元，同比增长1.0%/15.0%（前值2024 年为46 亿元，调整系我们充分考虑次均客单价和购买频次的趋势，并保守估计2024 年美元利率和汇率波动影响）。根据DCF 估值，我们预测1 年后公司股权价值为2,341 亿元，对应股价为HKD79.80（基于WACC=8.8%，永续增长率2.0%，），维持目标价，维持“优于大市”评级。
风险
销售不及预期风险，互联网相关政策风险。