光大证券：中信银行(601998)考虑到NIM 收窄压力仍大，下调公司2024/2025 年归母净利润预测为688（-6.6%）/716（-9.4%），新增2026 年归母净利润预测为741 亿，当前股价对应2024-2026年PB 估值分别为0.60/0.56/0.52 倍，维持“增持”评级。
事件：
3 月21 日，中信银行发布2023 年年报，实现营业收入2059 亿，同比增长-2.6%，实现归母净利润670.2 亿，同比增长7.9%；23Q4 单季营收、归母净利润同比增速分别为-2.5%、3.9%；2023 年加权平均净资产收益率为10.8%，与上年持平。
点评：
营收增长稳健，减值计提力度小幅提升拖累盈利增长。公司2023 年营收、拨备前利润、归母净利润同比增速分别为-2.6%、-5.3%、7.9%，其中营收增速较1-3Q23持平，拨备前利润、归母净利润增速则分别下降0.1、1.3pct；净利息收入、非息收入同比增速分别为-4.7%、2.7%，较1-3Q23 分别变动-2.8、6.9pct。拆分盈利同比增速结构，规模扩张、拨备为主要贡献分项，分别拉动业绩增速12.9、14.6pct；从边际变化看，提振因素主要包括：规模、非息、所得税贡献走强，费用负向拖累收窄；拖累因素主要包括：息差负向拖累明显提升、拨备贡献有所收窄。
扩表提速，非信贷类资产投放力度加大。23Q4，公司单季新增生息资产规模1794亿，同比多增2099 亿，余额同比增速较3Q 末提升2.5pct 至5.8%。从生息资产投放结构来看，4Q 单季新增贷款、金融投资、同业资产规模分别为331 亿、273 亿、1189 亿，其中贷款同比少增214 亿、金融投资、同业资产同比分别多增272 亿、2041 亿；贷款、金融投资、同业资产余额同比增速分别为6.7%、3.6%、6.8%，较3Q 末分别变动-0.5、1.1、24.2pct。从信贷投放结构来看，公司贷款、零售贷款、票据贴现分别新增-221 亿、267 亿、284 亿。中信银行对公信贷资源进一步向制造业、绿色等重点领域集中，同时零售信贷投放延续回暖态势，对公贷款负增长主要源于对房地产等高风险领域贷款实施压降。具体而言：
① 对公角度，绿色、战略性新兴产业、制造业等重点领域延续高增。2023 年末，绿色信贷、战略性新兴产业、制造业中长期贷款同比增速分别为37.4%、25.4%、27.8%，均远高于一般贷款6.7%的增速水平；4Q 单季增量分别为307 亿、284 亿、115 亿，对公信贷资源进一步向绿色、制造业等重点领域集中。
② 零售角度，按揭贷款投放延续回暖，增量占比接近5 成。23Q4，公司母行口径按揭贷款、非房零售贷款新增规模均为140 亿左右。其中，按揭贷款环比多增94亿，4Q 单季新增规模占新增零售贷款的比重在50%左右。
市场类负债吸收力度加大，高基数下存款增速放缓。公司4Q 单季新增付息负债1389亿，同比多增1913 亿，余额同比增速较3Q 末提升2.5pct 至5.9%；从新增付息负债结构来看，4Q 单季新增存款、应付债券、同业负债规模分别为-581 亿、275 亿、1695 亿。其中，存款同比少增1300 亿，应付债券、同业负债同比分别多增1169亿、2043 亿；存款余额同比增速较3Q 末下降2.7pct 至5.9%。进一步考察存款结构，4Q 单季新增对公存款、零售存款规模分别为-722 亿、141 亿。存款增长明显弱于上年同期，一是22Q4 理财赎回潮垫高了零售存款同比基数；二是公司对企业端高成本负债继续实施压降，2023 年末高成本存款占比为15.4%，同比下降3.2pct。
2023 年息差较前三季度下降4bp 至1.78%，主要受资产端拖累。2023 年，公司净息差披露值为1.78%，较1-3Q23 收窄4bp；测算生息资产收益率，付息负债成本率分别为3.92%、2.21%，较1-3Q23 分别下降6bp、1bp。从资产端来看，受存量按揭利率下调、存量贷款滚动重定价等因素影响，贷款定价承压下行，预估存量按揭利率下调影响息差1~2bp；从负债端来看，一是公司持续对高成本负债实施压降，二是存款定期化趋势边际改善，也有助于缓释负债成本压力。
投资收益支撑非息收入走强，非息收入占比较上年同期提升1.5pct 至30%。公司2023 非息收入同比增速为2.7%，较1-3Q23 提升6.9pct。其中，净手续费及佣金收入同比增速为-12.7%，较1-3Q23 下降11.4pct。公司四季度手续费增长较弱，主要受到保险代销降费、理财业务手续费收入下降影响；净其他非息收入增速为26.7%，较1-3Q23 提升34.7pct，主要受投资收益（YoY+31%）支撑，23Q4 债市利率明显下行，驱动债券估值收益实现较好增长。
不良指标实现“双降”，风险抵补能力维持高位。截至2023 年末，中信银行不良贷款余额648 亿，较3Q 末减少20 亿，不良贷款率为1.18%，较3Q 末下降4bp，不良指标实现“双降”；关注贷款率为1.58%，较3Q 末提升8bp；不良+关注贷款率合计2.75%，较3Q 末提升3bp。公司下半年核销处置不良贷款298亿，同比多处置21 亿；不良净生成率为1.16%，较23H1 持平。拨备方面，公司23Q4 单季信用减值损失/营业收入为19.4%，同比小幅提升0.3pct，拨备计提力度有所提升；拨备余额为1345 亿，较3Q 末减少54 亿，拨备覆盖率为207.6%，较3Q 末下降1.9pct，拨贷比为2.45%，较3Q 末下降11bp。
RWA 增速放缓，各级资本充足率有所提升。2023 年末，公司核心一级/一级/资本充足率分别为8.99%/10.75%/12.93%，较3Q 末分别提升18/16/28bp；RWA同比增速为6.5%，较3Q 末下降0.7pct。公司4Q 各级资本充足率有所提升，主要受益于RWA 增速放缓。
盈利预测、估值与评级。中信银行以“342 强核行动方案”为指引，紧密围绕财富管理、资产管理、综合融资三大核心能力开展工作，取得良好经营成效。同时，公司资产质量自20Q3 以来逐季向好，20Q4-23Q4 不良指标有11 个季度实现“双降”。从外源性资本补充角度看，一是未来公司配股落地使得核心一级资本得到有效补充，有助于公司资产端扩张摆脱约束，为下一阶段业务增长打开空间；二是公司可转债将在2025 年3 月份到期，当前股价距离强制赎回价还有25%左右空间。公司2023 年拟每10 股派发现金股息3.56 元，对应分红比例为28%，较上年持平；对应股息率为5.6%，高于上市银行平均水平。年初以来，公司股价累计涨幅达20.2%，在上市银行中位居第3 位。作为上市央企，受“中特估”政策逻辑、“业绩稳定释放”商业逻辑双重驱动，后续估值仍有修复空间。考虑到NIM 收窄压力仍大，下调公司2024/2025 年归母净利润预测为688（-6.6%）/716（-9.4%），新增2026 年归母净利润预测为741 亿，当前股价对应2024-2026年PB 估值分别为0.60/0.56/0.52 倍，维持“增持”评级。
风险提示：如果宏观经济超预期下行，可能增加大额风险暴露的潜在风险。