上海申银万国维持中国海油(600938)2024-2025 年盈利预测分别约为 1325、1389 亿元，并新增2026 年盈利预测为1438 亿元，对应PE 估值分别为10X、10X、9X。维持“买入”评级。
投资要点：
公司公告：2023 年公司实现营业收入4166 亿元，同比下滑1.33%；归母净利润1238亿元，同比下降12.60%；实现扣非归母净利润1252 亿元，同比下降10.74%。其中Q4实现营业收入1098 亿元，环比下滑4.32%；归母净利润262 亿元，环比下滑22.68%；扣非归母净利润295 亿元，环比下滑11.68%。Q4 公司税金及附加项环比提升50.56 亿元，其中主要原因来自于一次性缴纳矿业权出让收益的影响，剔除该影响后，业绩表现符合预期。
产量提升抵消油价下滑影响，降本增效保障盈利可持续。根据万得数据，2023 年布伦特原油均价为82.17 美元/桶，同比下降17%，而公司收入降幅低于油价降幅，主要得益于公司油气产量再创新高。2023 年公司实现油气净产量6.8 亿桶油当量，同比提升8.7%，其中原油产量5.3 亿桶，同比提升8.1%；天然气产量8647 亿立方英尺，同比提升11%，预期2024 年油气产量达到7-7.2 亿桶油当量，同比提升3%-6%。降本增效下，公司在成本端和费用端均有明显改善。根据公司公告，2023 年公司桶油成本达到28.83 美元/桶，同比下滑5.1%，为公司盈利提供有利支撑。费用方面，2023 年公司期间费用率达到3.11%，同比下降0.27pct，主要来自于财务费用的改善，由于美元存款利率上升和定期存款规模增加，公司利息收入同比提升 61.2%。
经营现金流再创历史新高，分红有望持续提升。2023 年公司实现经营现金流2097 亿元，同比提升2%，在油价下滑背景下，体现了公司经营的稳健，未来在油气产量持续提升下，公司现金流水平有望持续提升。公司重视股东回报，2023 年计划分红 1.25 港元/股，分红比例达到43.6%。2023 年公司实现资本开支1296 亿元，同比提升26.44%，迈上新台阶，预期2024 年维持1250-1350 亿元，同比基本持平。预期未来在资本开支相对稳定的情况下，公司分红比例有望逐步提升。
油价有望维持高位震荡，为公司业绩提供有力支撑。OPEC+部分成员国宣布将减产政策延至二季度末叠加地缘政治因素影响，布伦特油价短期突破85 美金/桶，预期2024 年原油供需仍将维持紧平衡，油价有望维持高位震荡的走势，对于公司盈利提供有力支撑。
投资分析意见：我们维持2024-2025 年盈利预测分别约为 1325、1389 亿元，并新增2026 年盈利预测为1438 亿元，对应PE 估值分别为10X、10X、9X。维持“买入”评级。
风险提示：国际油气价格波动；油气产量不达预期风险；HSSE 风险等。