东兴证券：金山办公(688111)我们预计公司2024-2026 年净利润分别为15.61、21.45 和27.81 亿元，对应EPS 分别为3.38、4.65 和6.02 元。当前股价对应2024-2026 年PE 值分别为98.31、71.52和55.17 倍，维持“强烈推荐”评级。
事件：3 月20 日，公司发布2023 年度报告，报告期内公司实现营业收入 45.56亿元，同比增长 17.27%；归属于母公司所有者净利润 13.18 亿元，同比增长17.92%；归属于母公司所有者扣除非经常性损益净利润 12.62 亿元，同比增长 34.45%。单四季度来看，公司实现营业收入12.86 亿元，同比增长17.99%；实现归母净利润4.24 亿元，同比增长39.44%；实现扣非归母净利润4.02 亿元，同比增长45.65%。
订阅业务增速亮眼，付费用户稳步提升。1）业绩稳步增长，订阅业务增速亮眼。从全年业绩来看，公司业绩基本符合预期，稳步增长。分业务来看，国内个人办公服务订阅业务收入26.53 亿元，同比增长 29.42%；国内机构订阅及服务业务收入9.57 亿元，同比增长38.36%；国内机构授权业务收入 6.55 亿元，同比减少 21.60%；互联网广告推广及其他业务收入2.88 亿元，同比减少 6.05%。订阅业务收入占比稳步提升，个人订阅业务方面，截至23 年底，主要产品月活设备数为5.98 亿，同比增长4.36%；累计付费个人用户数3,549万，同比增长18.43%，月活数保持稳定，付费用户稳步提升。机构用户方面，全面升级WPS 365 平台，持续推进政企端云一体化及协作办公进程，深入聚焦党政与头部国有及民营企业客户价值场景，深化产品能力，截至 2023 年末，公司 WPS 365 已服务 17,000 余家头部政企客户，公有云服务领域收入快速增长，付费企业数同比增长 83%。2）毛利率维持稳定，控费能力较强。报告期内公司毛利率为85.31%，同比增长0.3pct，毛利率维持稳定；23 年公司销售/管理/研发费用营收占比分别为21.23%/9.75%/32.32%，去年同期分别为21.06%/10.09%/34.27%，费用比例基本保持不变，控费能力较强。
AI 赋能产品能力，新质生产力提高产品需求。1）布局AI 战略，赋能产品能力。报告期内，公司发布了基于大语言模型的智能办公应用 WPS AI，锚定AIGC（内容创作）、Copilot（智慧助理）、Insight（知识洞察）三个战略方向发展，并于第四季度完成WPS AI 备案并正式开启公测，AI 可通过提升效率、降低成本的方式赋能办公场景，海外Office Copilot 已经开始了商业化尝试，未来公司同样可能通过AI 赋能提高用户粘性、提高ARPU 值；2）新质生产力提高对办公效率要求。公司面向组织级客户全新升级办公新质生产力平台WPS 365，提供内容创作、办公协作、开放生态及数字资产管理等能力，协助企业实现数字化转型。办公软件对于办公效率至关重要，未来伴随办公场景数字化程度提升，对办公软件的功能需求有望进一步增长，公司持续提高产品平台化能力，有望充分受益。
公司盈利预测及投资评级：公司作为办公软件龙头企业，订阅业务持续增长，毛利率维持较高水平，控费能力稳定，经营能力较强。同时公司积极布局AI战略，未来有望提高产品性能、把握新质生产力发展机遇。我们预计公司2024-2026 年净利润分别为15.61、21.45 和27.81 亿元，对应EPS 分别为3.38、4.65 和6.02 元。当前股价对应2024-2026 年PE 值分别为98.31、71.52和55.17 倍，维持“强烈推荐”评级。
风险提示：订阅业务发展不及预期、研发投入产出不及预期、市场竞争格局发生变化风险。