公司披露2023年报，实现寿险NBV 392.62亿，同比+36.2%；归母净利润856.65亿，同比-22.8%；归母营运利润1179.89 亿，同比-19.7%；每股分红提升至2.43元。
寿险NBV 增速超预期，内含价值经济假设审慎下调。1）2023 年公司实现寿险NBV 392.62 亿， 同比+36.2% （ Q1/Q2/Q3/Q4 单季分别为+8.8%/+75.5%/+21.3%/+91.4%），增速表现略超预期，且有望领先主要同业，预计主要是居民稳健理财需求集中释放带动储蓄险热销所致。2）寿险FYP 1657.84 亿，同比+ 38.9%；NBV Margin 为23.7%，同比-0.5pt，其中个险渠道为32.0%，同比-4.3pt，银保渠道为20.1%，同比+0.9pt。3）2023年末公司个险代理人数量为34.7 万，同比-22.0%，活动率53.3%，同比+2.5pt，月均收入9813 元，同比+39.2%，队伍质态进一步改善，渠道改革成效渐现，2024 年代理人规模有望企稳回升。4）寿险EV 9301.60 亿，较年初增长6.3%。此外，基于对宏观环境和长期利率趋势的综合考量，公司审慎下调内含价值长期投资回报率假设至4.5%、风险贴现率至9.5%，调整后NBV 变动幅度为-20.8%，EV 变动幅度为-10.7%。
综合投资收益率同比提升，股票投资中OCI 占比近六成。1）2023 年末公司保险资金投资资产规模超4.72 万亿元，较年初增长9.0%；净投资收益率4.2%，同比-0.5pt；总投资收益率3.0%，同比+0.6pt；综合投资收益率3.6%，同比+0.9pt。2）以公允价值计量且其变动计入其他综合收益的股票规模为1750.97 亿，在股票投资占比达59.9%。3）不动产投资余额为2039.87 亿元，在总投资资产中占比4.3%，主要以物权投资为主（包含直接投资及以项目公司股权形式投资的持有型物业）。
银行业务经营保持稳健，产险、科技和资管有所拖累。1）2023 年银行业务贡献归母净利润464.55 亿元，同比增长2.1%，不良贷款率1.06%，拨备覆盖率277.63%，风险抵补能力保持良好。2）产险保险服务收入3134.58 亿，同比+6.5%，综合成本率为100.7%，同比+1.1pt（综合赔付率71.5%，同比+0.2pt，综合费用率29.2%，同比+0.9pt）。分险种来看，车险业务实现保险服务收入2095.38 亿，同比+ 6.1%，综合成本率为97.7%，优于市场平均水平。非车业务实现保险服务收入1039.20 亿，同比+7.4%，其中保证险COR 为131.1%，主要是受宏观经济环境变化影响，小微企业客户的还款压力仍然较大，但公司已于四季度暂停融资性保证保险业务，未来对公司整体业品质的影响程度有望大幅降低。3）科技业务贡献归母净利润20.54 亿，同比-43.2%，主要是由于陆金所贷款业务规模承压、资产质量下降等。4）资管业务亏损207.47 亿，主要是由于受宏观经济环境影响，信用风险上扬和资本市场波动使得部分资产承压，公司计提拨备并对部分项目进行重估值所致。
利润承压，分红持续提升。1）2023 年公司实现归母净利润856.65 亿，同比-22.8%，Q4 单季亏损19.10 亿，预计主要是受股市震荡及资管板块一次性计提减值影响。2）归母营运利润1179.89 亿，同比-19.7%（Q1/Q2/Q3/Q4单季分别为-3.4%/-6.6%/-20.5%/-75.2%），Q4 单季出现较大变动主要是由于投资回报率假设从5%下调至4.5%的集中影响。3）公司注重股东回报，全年股息为每股现金人民币2.43 元，同比增长0.4%；按归属于母公司股东的营运利润计算的现金分红比例为37.3%。
维持“强烈推荐”投资评级，储蓄险供需两旺下，公司NBV 增速超预期，2024年开门红也有望取得较好表现。资产端OCI 股票占比较高，不仅能够提供持续分红现金流，而且抵御市场波动能力较强。考虑到会计准则切换和短期权益市场波动，我们调整盈利预测，预计公司2024-2026 年归母净利润分别为1011/1108/1213 亿元，对应增速+18%/+10%/+9%。当前公司股价对应24年底EV 仅0.55x，预计后续上行空间较大。
风险提示：寿险发展受困，产品吸引力下降，队伍转型低于预期，经济增长乏力，监管收紧，股市低迷，利率下行。