2023 年收入/归母净利同比+0.3%/-37.8%，维持“买入”评级中材科技2023 年实现营收258.9 亿元（yoy+0.3%，前值重述后，下同），归母净利22.2 亿元（yoy-37.8%）。其中Q4 实现营收76.58 亿元（yoy-4.34%，qoq+30.85%），归母净利5.16 亿元（yoy-54.27%，qoq+63.28%）。我们预计公司2024-2026 年EPS 分别为1.44/1.71/1.97 元（前值2024-2026 年1.96/2.47/-元）。可比风电玻纤/隔膜公司24 年Wind 一致预期PE 均值为12/13 倍，分部估值目标市值345 亿元（24 年15.7 亿风电叶片及玻纤净利润，给予15xPE，因公司玻纤及叶片降本效果较好；8.4 亿隔膜及氢瓶净利润，给予13xPE），目标价20.57 元（前值26.91 元），维持“买入”评级。
23 年主要产品价格承压，但规模释放成本优势体现，全年毛利率同比微降据年报，玻纤板块23 年实现销量/收入/净利润136 万吨/83.8 亿元/10 亿元，同比+16.8%/-8.3%/-63.9%。风电叶片板块，23 年实现销量/收入/毛利润21.6GW/94.7 亿元/17.3 亿元，同比+4.96%/+33.0%/+171.1%，单套功率达5.6MW，同比+23%，毛利率18.3%，同比提升9.67pct（含中复连众。锂膜板块，23 年实现销量/收入/净利润17.3 亿平米/24.4 亿元/7.4 亿元，同比52.90%/+30.6%/+54.4%，单平售价/净利1.41/0.43 元/平，全年产线A 品率稳定维持在90%以上。23 年/23Q4 整体毛利率24.6%/25.2%，同比-0.9/-8.8pct。
23 年期间费用率微增，资产负债率有所下降
23 年期间费用率13.32%，同比+0.92pct，其中销售/管理/研发/财务费用率1.91%/5.03%/5.02%/1.36%，同比+0.57pct/+0.50pct/+0.24pct/-0.39pct。
23 年公司归母净利率/ 扣非归母净利率为8.59%/7.59% ， 同比-7.3pct/-2.4pct；23Q4 为6.7%/6.1%，同比-8.0/-1.4pct。23 年末公司资产负债率/有息负债率53.4%/26.8%，同比+1.4/+0.3pct。23 年经营性净现金流48.20 亿元，同比+52.5%，其中23Q4 为45.40 亿元。23 全年收现比/付现比0.86/0.67，同比+0.09/+0.03。
24 年玻纤价格压力或仍在，产品结构优化抵御风险2023 年，泰山玻纤持续优化销售产品结构，提升风电、热塑等高端产品的占比，风电产品销量同比+37%，热塑产品销量同比+23%；出口销量同比+8.4%，一定程度上对冲了价格下行带来的业绩压力。据卓创资讯，截至2024 年3 月15 日，2400tex 缠绕直接纱/SMC 合股纱/电子纱均价分别为3033/3875/7250 元/吨，较23 年底分别-3.2%/持平/-4.0%，24 年玻纤价格端或仍面临一定压力，公司优化高端产品占比有益于建立更强防护盾。
风险提示：风电新增装机容量不及预期；玻纤供需继续恶化；锂膜价格下跌。