上海申银万国:中信银行(601998)零售跑出加速度 对公提质控风险

事件:中信银行披露2023 年报,全年实现营收2059 亿元,同比下降2.6%,实现归母净利润670亿元,同比增长7.9%。4Q23 不良率季度环比下降4bps 至1.18%,拨备覆盖率季度环比下降约2pct 至208%。2023 年拟定分红率为28%。

息差承压叠加非息扰动共同拖累营收,业绩增速有所放缓:2023 年营收同比下降2.6%,增速与9M23 持平;归母净利润同比增速放缓至7.9%(9M23:9.2%),盈利表现符合预期。从驱动因子来看,① 四季度非息收入高增,对营收贡献由负转正。4Q23 非息收入同比增长31.7%,尽管中收同比下降45%,但其他非息收入在债市行情及2022 年同期低基数影响下同比增长416%,推动全年非息收入正贡献营收增速0.8pct。② 息差继续收窄,利息净收入降幅扩大。

2023 年利息净收入对营收增速负贡献3.4pct,其中,息差收窄负贡献营收增速6.8pct;与此同时,四季度规模扩张增速放缓,对营收正贡献较9M23 收窄0.3pct 至3.4pct。③ 拨备继续反哺业绩但力度边际趋弱,对业绩正贡献度较9M23 下降3.1 个百分点至7.3pct。

年报关注点:① 零售高增长超预期,下半年压降对公房地产及涉政贷款。全年个人信贷(不含信用卡)增长10.1%,快于总贷款(6.7%);零售信贷(不含信用卡)新增1574 亿、贡献46%信贷增量;对公贷款新增1731 亿,在绿色/制造业中长期/战略新兴/普惠小微贷款持续高增的同时,2H23 压降房地产以及政信类贷款。② 资产定价下行压力致息差收窄。2023 年息差同比收窄19bps 至1.79%,主因资产端收益率下降16bps。③ 不良率改善幅度超预期,但制造业不良率有所提升。4Q23 不良率季度环比下降4bps 至1.88%,房地产贷款不良率较2Q23下降2.7pct 至2.59%,但制造业贷款不良率较2Q23 提升近1pct 至2.24%。

对公持续聚焦调优结构,但零售表现略超预期,驱动零售贷款贡献超四成。2023 年贷款同比增长6.7%(3Q23:7.2%)。其中,在经营贷、按揭业务发力下,零售贷款(不含信用卡)同比增长10.1%,对应全年新增1574 亿,带动零售贷款占总贷款比重提升至41.5%,在2023 年行业零售弱需求下更显难得。对公端持续结构调优,全年新增对公贷款1731 亿,4Q23 余额同比增长6.9% , 绿色/ 制造业中长期/ 战略新兴/ 普惠小微贷款分别较年初增长37%/28%/25%/22%。与此同时,2H23 压降对公房地产及涉政贷款,2H23 对公房地产贷款余额净减少238 亿,基建、租赁及商务服务业净减少194 亿。

息差降幅预计好于股份行平均,负债端成本管控依然是下阶段重点。2023 年息差同比收窄19bps 至1.78%(9M23:1.82%),预计降幅好于股份行平均水平。其中,资产收益率同比下降16bps,负债成本率同比上升1bp;我们测算的4Q23 息差季度环比下降7bps 至1.69%(3Q23 季度环比下降4bps),预计主要受按揭利率一次性调降的影响。展望2024 年,考虑到按揭重定价(中信银行4Q23 按揭贷款占总贷款比重为17.7%)以及股份行整体有效信贷需求偏弱、优质资产竞争加剧,预计资产定价仍存在下行压力,因此,提高负债质量、有效管控负债成本依然是下一阶段稳息差的关键。

严控房地产、平台债务风险,总体不良延续改善好于预期,制造业领域或因部分客户阶段性经营受困影响导致不良率上行。全年不良实现双降,不良贷款余额较上年末下降0.6%,对应4Q23 不良率较上年末下行9bps、季度环比下降4bps 至1.18%;拨备覆盖率季度环比下降2pct至208%。我们测算2023年加回核销回收后的不良生成率为0.87%(9M23:0.87%);4Q23 年化不良生成率为0.84%,季度环比下降1bps,判断2023年以来持续加快不良出清,全年核销处置资产601 亿(2022:578 亿)。从前瞻性指标来看,4Q23 关注率(1.57%)季度环比提升7bps;逾期率较2Q23 提升19bps 至1.62%。

在严控风险敞口及加快不良处置背景下,4Q23 对公房地产贷款余额较2Q23 下降8.4%,对应不良率较2Q23 下降2.7pct 至2.59%;地方政府隐性债务余额2099 亿元(表内贷款),较上年末下降315 亿元,对应期末不良率0.037%、问题贷款率1.05%。但同时,我们也关注到4Q23 制造业不良贷款率较2Q23 提升近1pct 至2.24%,或受个户扰动,但考虑到监管对制造业中长期贷款支持以及金融充分供给,预计制造业总体风险可控。

投资分析意见:中信银行年报业绩基本符合预期,但无论是信贷投放还是资产质量均有亮点呈现,维持“买入”评级。在行业零售弱需求背景下,全年零售信贷高景气扩张,凸显全行联动与集团协同效用;同时,对公结构调优提质,加快新经济赛道信贷投放并且严控房地产等风险领域敞口,推动全年不良贷款“量率双降”。基于审慎考虑下调息差判断,下调2024-2025 年盈利预测增速,预计2024-2025 年归母净利润同比增速分别为5.6%、7.7%(原预测为9.1%、9.7%),新增2026 年净利润同比增速预测为9.0%,当前股价对应2024 年PB 为0.48 倍,对应2024 年股息率为5.6%。

风险提示:经济复苏低于预期,资产质量超预期劣化;零售需求改善明显低于预期;LPR超预期调降致息差表现继续承压。

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