中金公司:盐津铺子(002847)中式小零食品类的破局者

投资建议

当前市场对盐津铺子的中长期增长持续性存在分歧。本篇报告我们从休闲零食品类的角度出发,认为中式休闲零食发展机遇仍大,但品类分散、单品类天花板低,只有选择好赛道、布局多品类才能实现规模突破。而盐津铺子具备多品类布局的能力,我们认为公司中长期增长可展望、可持续。

理由

休闲零食行业品类分散,单品类天花板低,新渠道、品类成为本土零食企业突破机会。休闲零食市场规模大但品类分散,且小品类达到一定规模后才能形成品牌效应;西式零食糖巧膨化赛道成熟、增速放缓;中式烘焙、肉类、坚果赛道发展机遇仍大。健康减糖趋势下,蒟蒻果冻、魔芋、鹌鹑蛋等新品类带来新成长机会。选择好赛道、开拓大单品、完善渠道覆盖、成为品类品牌的零食企业才能不断跨越收入规模。

盐津铺子:公司具备做多品类且抓住新品类红利的能力,背后是战略+组织+供应链+渠道的协同。1)战略:2021 年公司战略转型,着重品类聚焦、供应链提效,定位性价比;22 年升级为“产品+渠道”双轮驱动增长;23年开启品牌战略元年,打造产品领先战略。2)组织:通过内部提拔+外部招聘优化组织,以高薪酬+股权激励+电商合伙人计划激发团队活力。3)供应链:通过全产业链布局+智能制造,保障高性价比定位。全渠道协同发展,增长稳定性提升、规模效应明显:2022-23 年零食量贩、电商新兴渠道快速起量,从单一渠道向多渠道转变后增长稳定性更强,且渠道优势下新品得以快速起量占据先发优势;此外零食量贩和电商渠道高效终端反馈特点反向推动供应链提效。

我们与市场的最大不同?市场担忧盐津铺子中长期增长持续性问题。我们认为中式休闲零食发展空间仍大,且行业正处于需求分级、渠道重塑阶段,性价比是未来趋势。盐津铺子七大品类战略布局清晰,且公司具备消费者洞察快速抓住新品类红利的能力。我们认为公司通过内生+外延打造品类品牌,补足定量流通渠道短板,未来有望通过渠道+品类驱动保持稳定增长。

潜在催化剂:品类品牌树立后渠道扩展加速,供应链提效盈利改善。

盈利预测与估值

我们保持公司2023/24/25 年净利润预测约5.1/6.8 /8.6 亿元。公司目前股价交易2024/25 年19.6 和15.6 倍P/E,考虑到近期休闲零食行业估值回调,我们下调目标价11.6%到84 元/股,目前股价距离目标价有23.6%的涨幅空间。维持跑赢行业评级,目标价对应2024/25 年24.3/19.3 倍P/E。

风险

新兴渠道竞争加剧且盈利情况下降,新品放量不及预期,食品安全问题。

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