事项：
北新建材发布2023 年年报：公司2023 年实现营业收入224.26 亿，同比+11.27%，实现归母净利润35.24 亿，同比+12.07%，经营性现金流净额47.34亿，同比+10.70 亿。
评论：
多板块同步向上，加速业务形态转型升级。公司2023 年实现营业收入224.26亿，同比+11.27%，实现归母净利润35.24 亿，同比+12.07%，分业务板块看，轻质建材实现净利润34 亿，同比+8%，防水建材1.5 亿，扭亏为盈，涂料建材0.37 亿。分季度看，Q1-Q4 收入增速各为+2.5%、+13.8%、+12.9%、+15.0%，业绩增速各为+5.6%、+20.8%、+21.4%、-3.4%。在下半年需求弱势运行的情况下，收入端依然实现了稳健增长，Q4 业绩下滑主要系毛利率下降。公司实施“一体两翼、全球布局”发展战略，做强做优做大石膏板和石膏板+，同时加快防水、涂料业务拓张，积极布局新兴国际市场，加速向消费类建材综合制造商和服务商转型。分业务看：
1) 石膏板盈利水平创2018 年来新高，高端化进展顺利：2023 年公司石膏板实现收入137.66 亿，同比+3%，销量21.72 亿平，同比+3.78%，产能利用率62.23%全国市占率67.6%，基本持平。我们测算公司2023 年石膏板单价约6.34 元/平，同比-0.05 元/平，单平成本约3.90 元/平，同比-0.25 元/平，原材料及燃料成本的下降是盈利提升的主要贡献。2023 年公司石膏板业务毛利率同比+3.54pct 至38.49%，单平毛利润2.44 元，同比+0.21 元，均创2018 年以来盈利新高。另外，公司坚持做强做大做优石膏板和石膏板+业务战略，围绕木瓦油主要工种拓展新品类，报告期内其他业务实现收入21.69 亿元，同比高增150%，绝大部分为轻质建材中的石膏板+业务，毛利率约5.6%；
2) 防水板块增长超预期，同比扭亏为盈：公司2023 年防水板块实现收入39亿，同比+24.12%，其中防水卷材28 亿，防水涂料5.8 亿，防水工程及其他5.4 亿。在地产新开工面积大幅下滑的情况下，公司防水业务依然实现了逆势高增，协同效应正逐渐显现。防水建材毛利率19.12%，同比+2.08pct，净利润1.54 亿，扭亏为盈，净利率约4%。我们认为防水板块正处于需求和成本的双重压力之下，2023 年公司防水卷材产能利用率仅45%，而沥青价格基本维持在3400-3800 元/吨的高位，料未来盈利仍有较大提升空间。
3) 龙骨收入有所下滑，毛利率接近持平。2023 年公司龙骨实现收入22.90 亿，同比-9.1%，毛利率为18.7%，同比小幅下降0.24pct。
4) 涂料建材业务实现收入3.94 亿元，同比+12.1%，毛利率29%。
坚持高质量稳健经营，分红率提升至40%。公司2023 年综合毛利率为29.88%，同比+0.64pct，主要得益于石膏板高端化战略持续推进。净利率15.85%，同比+0.08pct。期间费率12.49%，同比-1.31pct，其中管理费率、研发费率、销售费率、财务费率同比各-1.51pct、-0.08pct、+0.43pct、-0.15pct。经营性现金流净额47.34 亿元，同比+10.7 亿元，其中轻质建材43 亿、防水建材2.5 亿、涂料建材1.6 亿，防水建材及涂料建材扣除归集至母公司资金影响后的经营性现金流净额各为3.52 亿、0.07 亿，继续保持高质量经营。收现比102.45%，同比-1.22pct。资产负债率22.6%，同比-2.44pct。另外，公司还进一步加大了对投资者的回报力度，2023 年分红率同比提升近5pct 至40%，每股股利0.835 元，按照2024 年3 月19 日收盘价计算，股息率3%。
多品类多市场布局突破成长天花板：1）石膏板+打开客单价潜在空间：2023 年公司进一步拓展“石膏板+”新品类，有序推动“工装到家装、城市到县乡、基材到面材、产品到服务”四个转变，强化县乡级市场下沉，丰富拓展产品种类，其他业务实现150%的高增；2）防水业务协同效应显著体现：公司持续加快市场开拓，全年新开发渠道 1300 余家，并通过采购挖潜、原材料替代等多种举措，降本增效，扭亏为盈，同时现金流水平优异；3）涂料业务完成初步布局，嘉宝莉并表进一步增厚利润：2023 年公司完成灯塔涂料 51%股权的受让，持有灯塔涂料 100%股权；同时联合重组嘉宝莉，已于2024 年2 月29 日完成并表，目前已完成工业涂料和建筑涂料的产品布局（2023 年1-7 月嘉宝莉实现收入20 亿，净利润1.96 亿）；4）加快推进全球布局：报告期内，公司围绕非洲、中亚、中东、东南亚等新兴国际市场加强开拓，2023 年海外业务收入2.22 亿元，同比+45%，已连续三年实现高增，公司作为中建材的重要成员之一，海外拓张的战略规划也与母公司高度统一。
盈利预测、估值及投资评级：我们预计公司2024-2026 年EPS 各为2.64 元/3.03 元/3.57 元/股（24-25 年原值为2.64 元/3.02 元/股），对应PE各为11x/9x/8x，根据历史估值法，考虑地产逐步探底，行业基本面有望企稳，同时公司多元化业务进展顺利，股权激励目标锚定更高增速（2024-2026 年3 年复合增长25%），给予2024 年15x 估值，目标价39.6 元/股，维持“强推”评级。
风险提示：房地产竣工面积超预期下滑，原材料价格剧烈波动，协同效应不达预期。