量增及减值减少致业绩改善，关注煤与煤化工成长性。维持“买入”评级
公司发布2023 年年报，2023 公司实现营收1929.7 亿元，同比-12.5%，实现归母净利润195.3 亿元，同比+7.0%。单Q4 来看，公司实现营业收入367.6 亿元，同比-18.7%，环比-21.5%；实现归母净利润28.5 亿元，同比+366.3%，环比-41.4%。
考虑到市场煤价下行，我们下调2024-2025 年盈利预测并新增2026 年预测，预计2024-2026 年实现归母净利润分别为205.5/220.1/237.7（2024-2025 年前值239.4/258.6）亿元，同比增长5.2%/7.1%/8.0%，EPS 分别为1.55/1.66/1.79 元/股，当前股价对应PE 分别为7.6/7.1/6.6 倍。公司2023 年减值相较于2022 年显著减少，公司资产质量优化明显，大海则煤矿提供产能增量，看好公司未来业绩释放。
维持“买入”评级。
市场煤价下行拖累吨煤售价表现，非煤业务运营稳健
公司2023 年实现煤炭产/销量分别为13422/28494 万吨，同比+12.6%/8.4%。其中自产煤销量13391 万吨，同比+11.3%，买断贸易煤12649 万吨，同比-1.3%；单四季度来看，自产煤产/销量为3305/3424 万吨，环比-2.9%/-1.7%。价格方面，2023 年公司自产煤综合售价602 元/吨，同比-15.9%，其中动力煤综合售价532元/吨，同比-14.5%，炼焦煤1386 元/吨，同比-20.8%。自产煤综合售价下降一方面由于2023 年市场煤价整体下行，另一方面公司进一步落实国家保供稳价政策，动力煤销量同比提升11.4%至12298 万吨，同期炼焦煤销量同比提升9.5%。综合来看，2023 年公司煤炭业务实现收入1626.8 亿元，同比-14.8%，毛利405.4亿元，同比-16.3%。非煤业务方面，2023 年聚烯烃/尿素/甲醇/硝铵销量分别为147.9/214.1/191.9/58.7 万吨，同比+0.7%/19.5%/3.5%/25.2%；综合售价分别为6907/2423/1748/2341 元/吨，同比-6.7%/-7.2%/-9.5%/-11.1%，量增之下煤化工贡献毛利32.95 亿元，同比+8.8%，且毛利率同比增长2.1 个百分点。
资产质量优化显著，煤炭业务仍有增长，非煤业务稳步推进
资产质量优化显著：2023 年公司资产/信用减值分别为2.85/0.61 亿元，分别同比减少85.16/1.55 亿元，公司资产质量改善明显。煤炭业务产量仍有增长：年产2000万吨的大海则煤矿试运行良好、顺利通过竣工验收；东露天煤矿和安家岭煤矿核增1000 万吨/年取得批复，里必矿和苇子沟煤矿建设稳步推进。非煤业务稳步推进：公司安太堡2×350MW 低热值煤发电项目两台机组预计2024 年建成投产，乌审旗电厂2×660MW 计划2024 年开工建设，榆林煤炭深加工基地90 万吨/年聚烯烃计划2024 年开工建设，“液态阳光”项目新建625MW 风光发电、 2.1 万吨/年电解水制氢、 10 万吨/年 CO2 加氢制甲醇（含 15 万吨/年 CO2 捕集及精制）已完成投资决策。
风险提示：经济恢复不及预期；新建产能不达预期；煤价超预期下跌风险。