事件：公司2023 年实现营收224.26 亿元，同比+11.27%；归母净利润35.24亿元，同比+12.07%；扣非归母净利润34.95 亿元，同比+31.75%。2023Q4 营收53.77 亿元，同比+16.28%；归母净利润7.68 亿元，同比-3.02%。
多元产品发力，收入稳步提升：2023 年“一体两翼”策略持续贯彻，多元产品齐发力。分产品，1）石膏板：收入137.66 亿元同增3.00%，毛利率38.49%同增3.54pct，毛利率提升主要系稳价降本成果显著；2）石膏板+：龙骨收入22.90 亿元同降9.05%，毛利率18.70%同降0.24pct；轻质建材部分剔除石膏板和龙骨后收入20.73 亿元同增166.98%，新品类快速发展，一揽子服务能力强化；3）防水：防水建材收入39.03 亿元同增24.12%，其中防水卷材收入27.86亿元同增28.99%，毛利率18.72%同增1.47pct，毛利率提升系在成本下降的基础上加强渠道开拓，全年新开发渠道1300 余家，规模效应渐显；4）涂料：涂料建材收入3.94 亿元同增12.08%，后续将持续通过嘉宝莉品牌补强涂料翼，一体两翼发展提速。
经营稳健+费用优化，全年业绩维稳：2023 年毛利率29.88%同增0.64pct，主要系石膏板稳价降本；Q4 毛利率26.97%同比-0.47pct。全年期间费用率12.49%同降1.31pct，其中销售/管理/研发费用率分别为4.24%/3.63%/4.24%，同比+0.43pct/-1.51pct/-0.08pct，精细管理控费有效；归母净利率同降0.02pct 至15.71%。2023 年经营现金流净额47.34 亿元同增29.20%；收现比102.4%同比-1.2pct；付现比98.4%同比-3.7pct。高增长的现金流支持分红率提升，2023 年分红比例同比+4.75pct 至40.03%。
持续贯彻“一体两翼”稳健发展，迎接崭新机遇：公司石膏板价稳本降，2020-2023 年石膏板均价分别为5.43/5.79/6.39/6.34 元/平，单位毛利分别为1.95/2.16/2.23/2.44 元/平，后续龙头强议价能力有望持续体现，同时产品结构有望继续优化。“石膏板+”新品类有望依托于现有渠道及新增下沉渠道，持续提升客单价。防水业务随着渠道拓宽以及规模效应增强有望继续放量。涂料业务迎新机，公司收购嘉宝莉或产生较强协同效应，有望通过收购嘉宝莉在涂料行业立稳脚跟，持续扩大建涂市场份额。
投资建议：公司具备较高市占率和议价权，多品类扩张、精细化成本控制下公司业绩稳步增长。我们预测公司2024-2026 年归母净利润为43.71/49.2/56.13亿元，同比增速24.02%/12.65%/14.01%，对应EPS 分别为2.59/2.91/3.32 元/股，3 月21 日收盘价对应2024-2026 年PE 分别10.56x/9.38x/8.23x。维持“增持”评级。
风险提示：房地产恢复不及预期；原材料价格大幅上行；行业竞争加剧。