事件：招商蛇口发布2023 年年报，实现营业收入1750.1 亿元，同比-4.4%；归母净利润63.2 亿元，同比+48.2%。公司拟每10 股派发现金红利3.2 元（含税），现金分红比例（现金分红占归母净利润的比例）为45.9%。
核心观点
营收规模小幅下滑；业绩大幅增长，主要是由于计提减值损失同比减少及结转项目权益比例提升。2023 年营业收入小幅下降（同比-4.4%），主要是由于房地产项目结转规模下降，开发业务营收1539.6 亿元，同比下降7.0%。
归母净利润大幅增长（同比+48.2%）的主要原因：1）公司减值压力明显减小，2023 年公司计提资产减值损失22.8 亿元，计提信用减值损失1.4 亿元，同比分别减少27.7、12.7 亿元。2）2023 年公司实现投资收益24.8 亿元，同比增长23.0%。3）少数股东损益占净利润的比重大幅下降了22.5 个百分点至30.6%。盈利能力方面，2023 年公司毛利率为15.9%，同比下降3.4 个百分点，其中房地产开发业务毛利率17.1%，同比下降4.0 个百分点。公司净利率、归母净利润率分别为5.2%、3.6%，同比分别提升0.2、1.3 个百分点，ROE 也因此提升了1.1 个百分点至5.3%。公司注重费用管控，三费率同比下滑了0.2 个百分点至4.4%。年末公司预收款项合计为1617.1 亿元，同比增长11.5%，预收款项/营业收入的比例为0.92X，同比提升了0.13X。
公司财务稳健，在手现金仍能保持稳健增长；融资成本持续下降。1）从现金来看，截至2023 年末，公司货币资金882.9 亿元，同比增长2.4%。2023 年公司经营性现金流净额314.3 亿元，同比增长41.7%，一方面是因为销售回款的增加，销售商品、提供劳务收到的现金为1976.3 亿元，同比增长4.9%，另一方面是因为购地与建安支出减少，购买商品、接受劳务支付的现金为1248.3 亿元，同比下降5.0%。2）从融资来看，截至2023 年末，公司有息负债规模2107.4 亿元，同比增长4.7%，其中短期有息负债占比较2022 年下降0.8 个百分点至19.3%。
公司剔除预收账款的资产负债率62.4%，同比基本持平，净负债率54.6%，同比提升了6.5 个百分点，现金短债比为1.28X，同比下降0.02X, “三道红线”始终处于绿档。2023 年新增公开市场融资324.3 亿元，票面利率均为同期内房企债券利率最低水平；融资成本3.47%，同比降低42BP。3）公司积极抓住股权融资窗口期，2023 年10月公司85 亿元定增完成，定增的7.2 亿股股份已于10 月19 日上市，发行价格11.81 元/股，发行后公司总股本为90.6 亿股。招商局投资发展参与发行认购金额约16 亿元，占本次募集资金总额的18.8%。截至2023 年末，已累计使用募集资金44.8 亿元，用于长春、沈阳、重庆、合肥、郑州、南京等地的项目当中。
开发业务：销售排名首次进入行业前五，投资聚焦高能级城市。1）销售：2023 年公司实现销售面积1223.4 万平，同比增长2.5%，销售额2936.4 亿元，同比增长0.4%，虽受整体市场低迷的影响，公司销售承压，未完成年初制定的3300 亿元的销售目标，但销售仍实现了正增长，且克而瑞销售规模行业排名提升至第五位，较2022年提升了一位，首次进入行业TOP5，市场占有率提升至2.52%，同比提升了0.3 个百分点。高能级城市深耕卓有成效。公司在全国13 个城市进入当地销售金额TOP5，其中，上海、苏州、合肥、长沙、南通排名TOP1；深圳、南京、温州、徐州进入TOP3；无锡、西安、成都、重庆位居TOP5。公司“强心30 城”销售额占比91%，其中核心“6+10 城”占比77%。2024 年1-2 月公司销售增幅显著，实现销售额210.5 亿元，销售面积95.9 万平，同比分别下降45.1%、42.9%，克而瑞销售排名提升至第三位。2）拿地：2023 年公司累计获取55 宗地块，总建面590 万平，同比下降18.7%；拿地总金额约1134 亿元，同比下降11.3%；权益拿地金额867 亿元，拿地权益比例为76.5%，同比大幅提升了16.6 个百分点；由于投资更聚焦高能级城市，楼面均价1.92 万元/平，同比增长9.1%；拿地强度（拿地金额/销售金额）38.6%，虽同比下降5.1 个百分点，但仍具韧性。公司在“强心30 城”、“核心6+10 城”的投资金额占比分别达99%和88%，其中在北上广深的投资占公司全部投资额的51%，单城投放额达46 亿元，获取上海9 宗、杭州6 宗、北京5 宗、西安5 宗优质土地。公司 2023 年新增项目中29 个项目实现当年拿地当年开盘，为2023 年当年贡献销售金额约340 亿元。
资产运营业务：公司持有型物业储备丰富、业态多样，随着REITs 平台的构建，有助于进一步盘活存量资产。2023 年公司管理范围内全口径资产运营收入66.9 亿元，同比增长17.2%，EBITDA 33 亿元，同比增长8.6%，公司成熟运营期项目（开业三年及以上）EBITDA 回报率达6.24%，同比提升0.45 个百分点。以招商局光明科技园加速器二期项目为底层资产，公司实施蛇口产园REIT 扩募工作，发行规模12.44 亿元，于2023 年6 月16 日上市。1）商业业态：公司管理范围内集中商业在营项目38 个，总经营建面约216 万平；在建及筹开项目44 个，总经营建面约309 万平。2023 年商业运营收入14.5 亿元，同比增长12.3%，EBITDA 5.3 亿元，同比增长13.6%。2）写字楼业态：2023 年末公司管理写字楼在营项目32 个，总经营建面128 万平，在建及筹开项目10 个，总经营建面约81 万平。2023 年写字楼实现运营收入12.6 亿元，同比增长8.7%，EBITDA 8.6 亿元，同比增长3.3%。3）产业园业态：公司目前主要运营管理网谷、意库和智慧城等产业园产品线，布局国内核心一二线15 个城市。2023 年末产业园在营项目30 个，总经营建面226 万平，在建及筹备项目5 个，规划经营建面约40 万平。2023 年公司产业园运营收入12.8 亿元，同比增长5.2%，EBITDA 6.7 亿元，同比下降17.9%。4）长租公寓业态：
2023 年末公司长租公寓布局19 个城市，已开业项目45 个，经营建面约115 万平，房源总数2.95 万间；建设期项目39 个，规划建面约97 万平，房源总数1.78 万间。2023 年长租公寓业务运营收入10.9 亿元，同比增长6.1%，EBTIDA 6.9 亿元，同比增长0.7%。2023 年公司共有位于北京、上海、深圳、厦门等7 个新项目开业，新增房源3099 间。5）酒店业态：公司酒店业务布局17 个城市和2 个海外国家；已开业项目18 个，经营建面55 万平，房间总数4505 间；建设期项目24 个，规划总建面76 万平，房间总数0.5 万间。2023 年酒店运营收入为10.6 亿元，同比增长95.6%。
城市服务：1）物业管理：物业管理市场拓展稳中有进，经营业绩再上台阶。公司旗下物业管理和轻资产运营服务平台招商积余2023 年实现新签年度合同额40.4 亿元，实现了并购企业的高效融合，积余南航、积余上航、积余新中、积余汇勤四家并购企业合计实现营收14.3 亿元。2023 年末招商积余物业在管项目达到2101 个，覆盖全国156 个城市，管理面积3.45 亿平，其中，非住宅管理面积2.13 亿平，住宅管理面积1.32 亿平。招商积余2023 年实现营收156.3 亿元，同比增长20%，归母净利润7.4 亿元，同比增长24%。2）会展：2023 年在会展行业整体复苏背景下，招商会展以成为行业头部为目标，自办展业务及轻资产业务加速落地。2023 年招商会展获取西部（重庆）科学城科学会堂项目、杭州大会展中心两个项目运营管理权，管理面积增加88.7 万平，并中标深圳龙华区会展中心、成都东部新区会展中心2 个前期咨询服务。公司旗下会展板块运营管理的深圳国际会展中心全年累计举办展会67 场，办展面积581 万平，其中首次落地深圳国际会展中心举办的展览22 场，10 万平以上超大型展17 场，20 万平以上超大型展9 场；深圳国际会展中心多元经营，累计承办81 场独立非展活动，首次实现场馆“会议、文化、娱乐、体育”四类非展业务全覆盖。3）邮轮：2023 年公司邮轮业务显著增长。蛇口邮轮母港服务旅客数量大幅攀升至513 万人次，同比上升270%。 “海上看湾区”成为广东省唯一入选全国第一批交通运输与旅游融合发展的典型案例；中国首艘五星旗邮轮“招商伊敦号”开通香港、日本、韩国、越南等航线，国际航线上座率和客单价提升显著。4）代建:代建业务是招商蛇口“城市服务”业务的重要组成部分。公司自2010 年起开展代建业务，已累计承接500 余个代建项目，涉及代建面积超过1400 万平，积累了多元化业态的代建经验。2023 年公司新增28 个代建项目，合计管理面积约269 万平。
投资建议
我们认为近期中央的各类表态释放了积极信号，宏观与行业供需两端政策也有望继续发力，房地产市场预期和信心或有望逐步修复，推动房地产行业供求关系达到新的平衡点，进而为经济平稳运行提供支撑。今年核心主线仍然聚焦在流动性风险的缓释上。结合当前背景，公司作为一家安全性高且拿地销售基本面较好的央企，我们建议持续关注。
2023 年减值损失减少使得公司业绩大幅增长。同时，公司当前的销售与投资端均表现出一定的韧性，后续随着优质项目入市结转，我们预计未来业绩仍有一定保障。公司背靠招商局集团，集团资源丰富，综合开发运营经验丰富，信用及融资优势显著，行业供需修复后有望持续提升市占率和业绩表现。此外，公司搭建了招商局商业房托基金及蛇口产园 REIT 双 REITs 平台，逐步构建持有型物业“投-融-建-管-退”的闭环模式，引领构建行业发展的新模式。
风险提示：
房地产调控升级；销售超预期下行；融资收紧。