华鑫证券：舍得酒业(600702)目前公司大众和中端价位产品获较好增长，未来扩容空间较大，在沱牌复兴战略下保障收入增长；公司今年力争做好品味舍得增速，以保证利润增长。长期我们仍看好品味舍得在次高端市场的品牌力持续提升，藏品十年在高端市场的占位，同时全国化进程加快。我们预计公司2024-2026 年EPS为6.23/7.28/8.55 元，当前股价对应PE 分别为14/12/10倍，维持“买入”投资评级。
2024 年3 月19 日，舍得酒业发布2023 年年度报告。
投资要点
业绩符合预期，利润受多因素影响
2023 年公司总营收70.81 亿元（同增16.93%），归母净利润17.71 亿元（同增5.09%）；2023Q4 总营收18.36 亿元（同增27.58%），归母净利润4.76 亿元（同减1.91%）。公司业绩符合预期，利润增速稍慢主要系：1）产品结构变化，沱牌产品占比上升，毛利率同比下降3.2pct 至74.50%。2）期间费用率上升，其中销售费用率同比上升1.4pct，管理费用率同比下降0.7pct。3）控股子公司夜郎古酒庄并表，2023 年夜郎古酒庄净亏损3477.81 万元。4）控股子公司天马玻璃厂投产，其净利润同减41.49%。5）新窖池投产带来生产成本略提升，后续预计保持稳定。今年公司预计将继续加大市场费用投入，同时提升费效比，并通过加大对管理费用的控制保持整体费用率稳定。
T68 增长亮眼，舍之道潜力较大
普通酒增速快于中高档酒，2023 年中高档酒/普通酒营收分别为56.55/9.05 亿元，分别同比+15.96%/+16.11%，其中普通酒占比同比提升0.02pct。公司核心品品味舍得同比略有增长，高线光瓶酒T68 接近翻倍，中高端产品舍之道大幅增长。中高档酒毛利率同比下降，2023 年中高档酒/普通酒毛利率分别为83.24%/49.31%，分别同比-2.76pct/+0.35pct，主要系产品结构变化带来均价变化，2023 年中高档酒/普通酒均价分别为34.35/23.15 万元/ 千升， 分别同比-9.33%/+25.54%。中高档酒销量增长明显，2023 年中高档酒/普通酒销量分别为1.91/2.44 万千升，分别同比+27.92%/-7.63%。公司今年将提升品味舍得增速，发展200 元价位带舍之道成为第二大单品，同时加大对沱牌特级T68 的投入。
省内加快下沉，省外点状深耕
省内增长略快于省外，2023 年公司省内/省外营收分别为18.83/46.78 亿元，分别同比+16.82%/+15.65%，2023 年公司加大对省内成都、遂宁的投入，取得较好成效；山东、河北等省外市场基础较好。公司将继续对11 个城市开展首府攻坚战，从人员扩张和费用投放上深耕市场。大体量经销商数量保持稳定，截至2023 年底，公司拥有2655 名经销商，较去年同期增加497 个；单商规模为266.70 万元/人，同比-4.96%，主要系沱牌经销商占比提升，下拉单商规模。而500万以上经销商保持稳定，未来随着沱牌规模增长，经销商总数量预计仍有提升。
盈利预测
目前公司大众和中端价位产品获较好增长，未来扩容空间较大，在沱牌复兴战略下保障收入增长；公司今年力争做好品味舍得增速，以保证利润增长。长期我们仍看好品味舍得在次高端市场的品牌力持续提升，藏品十年在高端市场的占位，同时全国化进程加快。我们预计公司2024-2026 年EPS为6.23/7.28/8.55 元，当前股价对应PE 分别为14/12/10倍，维持“买入”投资评级。
风险提示
宏观经济下行风险，舍得增速不及预期、老酒战略推进受阻、省外扩张不及预期、夜郎古销售不及预期、股份回购进度低于预期。