中金公司：药明康德(603259)考虑到前端研发需求尚未明显修复，CDMO 收入确认节奏存在波动，我们下调2024 年净利润预测19.7%至100.24 亿元，并引入2025 年净利润预测108.30 亿元。当前A 股股价对应2024/2025 年14.7 倍/13.6 倍市盈率，H 股股价对应2024/2025 年10.3 倍/9.1 倍市盈率。A/H 股维持跑赢行业评级，但由于近期医药板块系统调整，我们下调A 股目标价39.5%至67.00元，对应2024/2025 年19.6 倍/18.1 倍市盈率（33.1%上行空间），下调H股目标价55.5%至53.50 港元，对应2024/2025 年13.9 倍/12.3 倍市盈率（35.6%上行空间）。
2023 年业绩符合我们预期
公司公布2023 年业绩：收入403.41 亿元，同比+2.5%；归母净利润96.07亿元，同比+9.0%；扣非归母净利润97.48 亿元，同比+18.0%，符合我们预期。
发展趋势
主营小分子CDMO 持续强劲增长。2023 年WuXi Chemistry 收入291.7 亿元，同比+1.1%，剔除特定商业化生产项目后收入260.2 亿元，同比+36.1%，其中D&M 收入216.2 亿元，同比-0.1%，剔除新冠商业化项目收入184.7 亿元，同比+55.1%，保持强劲增长。经调整毛利率为45.1%，同比+3.9ppt，毛利率提升主要得益于汇率影响以及效率提升。2023 年合成化合物超过42 万个，CDMO 分子管线新增 1,255 个分子，目前管线总计分子3,201 个，包括61 个商业化项目，66 个临床III 期项目和326 个临床II 期项目，CRDMO 分子管线持续扩张。
Tides 业务需求旺盛，多肽固相合成反应釜体积已达3.2 万升。2023 年TIDES（寡核苷酸和多肽）业务收入34.1 亿元，同比+64.4%，截至2023 年末在手订单同比+226%，服务客户数量140 个，同比提升36%，服务分子数量267 个，同比提升41%。TIDES 常州和泰兴基地产能扩建工程已完成，新产能已于2024 年1 月投入使用，多肽固相合成反应釜总体积已增加至3.2 万升。
实验室分析及测试及SMO 保持良好增长态势。2023 年，实验室分析及测试服务收入47.8 亿元，同比+15.3%，其中药物安全评价收入同比+27.3%，保持亚太行业领先地位。启东和苏州5.5 万㎡新设施产能有序释放，2023 年GLP 资质设施总计新增2.0 万㎡。公司新分子能力持续发力，核酸类、偶联类、mRNA类市场份额进一步扩大，新型疫苗类能力不断完善；SMO 收入同比+26.1%，保持行业领先地位 2023 年助力客户54 个新药产品获批上市。
盈利预测与估值
考虑到前端研发需求尚未明显修复，CDMO 收入确认节奏存在波动，我们下调2024 年净利润预测19.7%至100.24 亿元，并引入2025 年净利润预测108.30 亿元。当前A 股股价对应2024/2025 年14.7 倍/13.6 倍市盈率，H 股股价对应2024/2025 年10.3 倍/9.1 倍市盈率。A/H 股维持跑赢行业评级，但由于近期医药板块系统调整，我们下调A 股目标价39.5%至67.00元，对应2024/2025 年19.6 倍/18.1 倍市盈率（33.1%上行空间），下调H股目标价55.5%至53.50 港元，对应2024/2025 年13.9 倍/12.3 倍市盈率（35.6%上行空间）。
风险
订单不及预期，新业务拓展不及预期，汇兑风险，产能释放不及预期风险。