中金公司：爱美客(300896)维持2024-25 年盈利预测，当前股价对应24 年31xP/E。维持跑赢行业评级和目标价408 元，对应24 年36xP/E，有16%的上行空间。
2023 年业绩符合我们预期
公司公布2023 年业绩：收入28.7 亿元，同比+48.0%；归母净利润18.6 亿元，同比+47.1%；扣非净利润18.3 亿元，同比+52.9%，业绩符合此前预告区间及我们预期，超额完成股权激励目标。分季度看，Q1-Q4 营收同比分别+46%/+83%/+18%/+56%，归母净利润同比分别+51%/+77%/+13%/+59%，扣非净利润同比分别+49%/+79%/+17%/+83%。展望后续，我们看好公司差异化管线布局及优秀销售能力带来的广阔成长空间。
发展趋势
1、2023 年收入同增48%，再生类产品延续快速增长趋势。23 年公司收入同比+48%，其中单Q4 同比+56%，主要受益于公司在营销与产品端持续发力，扩充营销团队并优化营销体系，截至23 年底拥有超400 名销售和市场人员，覆盖全国31 个省/市/自治区合计约7,000 家医美机构。分产品看：①溶液类：23 年/2H23 分别实现收入16.7/8.0 亿元，同比+29%/+23%，核心单品嗨体稳步增长；②凝胶类：23 年/2H23 分别实现收入11.6/5.9 亿元，同比+81%/+47%，其中，我们预计濡白天使全年及单Q4 收入均实现同比三位数以上的高速增长，同时新品如生天使逐步培育。公司继续采取医生认证制度，助力濡白在全国不同类型机构间进行快速渗透并形成良好的口碑基础，带动品牌影响力日益提升。
2、2023 年毛利率稳步向好，盈利能力基本保持稳定。公司23 年毛利率同比+0.2ppt 至95.1%，我们认为主要得益于高毛利的再生类产品占比持续提升。费用端，公司23 年销售费用率同比+0.7ppt 至9.1%，主因市场推广带来人工费及营销活动费用增加；管理/研发/财务费用率同比分别-1.4ppt/-0.2ppt/+0.4pt 至5.0%/8.7%/-1.9%。综合影响下，23 年公司净利率同比-0.4ppt 至64.8%，扣非归母净利率同比+2.1ppt 至63.8%。
3、看好公司差异化管线布局及优秀销售能力带来的广阔成长空间。展望后续，我们认为：①现有产品：核心单品优势突出，随着公司持续加强客户覆盖的深度与广度，嗨体有望延续稳健增长，第二曲线濡白及如生渗透率提升空间仍广阔，有望继续贡献业绩增量；②储备管线：据公司公告，医用含聚乙烯醇凝胶微球的修饰透明质酸钠凝胶（纠正颏部后缩）、注射用A 型肉毒毒素处于注册申报阶段；第二代面部埋植线、利多卡因丁卡因乳膏处于临床试验阶段；司美格鲁肽、去氧胆酸注射液处于临床前在研阶段，后续产品落地有望支撑中长期业绩增长。重申看好公司的广阔成长空间。
盈利预测与估值
维持2024-25 年盈利预测，当前股价对应24 年31xP/E。维持跑赢行业评级和目标价408 元，对应24 年36xP/E，有16%的上行空间。
风险
在研产品开发失败风险；行业竞争加剧；国内疫情反复风险。