国联证券：华润啤酒(00291.HK)我们预计公司2024-2026 年营业收入分别为419.74/446.79/473.06 亿元，同比增速分别为7.81%/6.44%/5.88%，归母净利润分别为61.28/71.31/78.50 亿元，同比增速分别为18.91%/16.37%/10.08%，EPS 分别为1.89/2.20/2.42 元/股，我们给予公司2024 年24 倍PE，对应目标价45.33 元，按照2024 年3 月18 日汇率，对应港币49.24港元。
事件：
公司发布2023 年年报，2023 年公司实现营业额389.32 亿元，同增10.40%；实现归母净利润51.53 亿元，同比增长18.62%。
升级趋势延续，喜力全年高增
受益于现饮场景修复，2023 年啤酒业务实现销量1115.10 万千升，同增0.5%。随着产品结构升级、高端产品放量，啤酒吨价同增4.03%至3305.98元。其中次高档及以上产品实现销量250 万千升，同增18.93%，占比提升至22.42%，同增3.48pct。喜力、雪花纯生、老雪及红爵同比均录得双位数增长，喜力销量同增近60%，达成60 万千升的销量目标。2023 年东/中/ 南区分别实现营业额185.28/98.58/99.30 亿元， 同增3.17%/3.78%/4.58%，南区增速领先。
降本增效进行中，盈利水平有望提升
2023 年公司整体营业成本为228.29 亿元，同增5.19%，其中啤酒业务营业成本为220.61 亿元，同增1.66%，啤酒吨成本为1978.41 元，同增1.15%。
随着品类结构升级以及部分包材成本下降，2023 年啤酒业务毛利率达40.16%，同增1.7pct。2023 年公司整体销售及分销费用率达20.72%，同增1.57pct，或受到终端销售活动恢复影响；但同时公司持续推进多项降本增效措施，2023 年行政及其他费用率降至8.64%，同比下滑0.78pct。
啤白双向赋能，业务协同互补
公司白酒业务全年实现营业额20.67 亿，EBIT1.3 亿元，EBIT 率为6.29%，剔除因收购贵州金沙所产生的无形资产摊销的影响，EBIT 为7.97 亿元，EBIT 率为38.56%。2023 年公司推出“敬贽”摘要产品及特色小光瓶“金沙小酱”，对年轻消费群体进行酱香型口味培育，有望逐步恢复渠道信心。
盈利预测、估值与评级
公司“啤+白”业务模式协同互补，喜力增速亮眼，白酒业务边际改善。公司积极提升分红率，彰显对投资者的重视度。但考虑到消费弱复苏背景下，高端升级步履或边际放缓，由全面升级转向结构性升级，我们预计公司2024-2026 年营业收入分别为419.74/446.79/473.06 亿元，同比增速分别为7.81%/6.44%/5.88%，归母净利润分别为61.28/71.31/78.50 亿元，同比增速分别为18.91%/16.37%/10.08%，EPS 分别为1.89/2.20/2.42 元/股，我们给予公司2024 年24 倍PE，对应目标价45.33 元，按照2024 年3 月18 日汇率，对应港币49.24港元。
风险提示：成本持续上行，高端品推广不达预期，食品安全问题。