华鑫证券：安琪酵母(600298)根据年报，预计2024-2026 年EPS 分别为1.59/1.96/2.32 元，当前股价对应PE 分别为20/16/14 倍，维持“买入”投资评级。
2024 年03 日18 日，安琪酵母发布2023 年年报。
投资要点
盈利略有承压，糖蜜成本下滑有望释放毛利2023 年总营业收入135.81 亿元（同增6%），营收增长主要为海外市场带动，归母净利润12.70 亿元（同减4%），扣非净利润11.04 亿元（同减1%），盈利能力承压。其中2023Q4总营业收入39.28 亿元（同增2%），归母净利润3.58 亿元（同减15%），扣非净利润2.95 亿元（同减4%）。盈利端，2023 年毛利率/净利率分别为24.19%/9.66%，分别同比-1pct/-1pct；2023Q4 毛利率/净利率分别为23.02%/9.22%，分别同比-1pct/-2pct，预计主要系四季度贸易糖业务规模增长拉低毛利率，目前糖蜜成本同比下降10%左右，同时随着公司自建水解糖产能替代比例提升/贸易糖业务逐渐剥离，公司毛利率改善趋势确定。费用端，2023 年销售费用率/管理费用率分别为5.18%/3.38%，分别同比-1pct/+0.3pct，全年新增人员管控收紧，销售费用率同比降低；2023Q4 销售费用率/ 管理费用率分别为4.98%/3.00% ， 分别同比+0.1pct/+1pct，预计费用端中长期保持稳定。2024 年是公司实现“十四五”“十五五”十年跨越发展的关键一年，公司确定目标营收 156.69 亿元（同增15%），归母净利润13.69 亿元（同增8%）。
酵母衍生品延续高势能，海外市场贡献主要增速分产品看，2023 年酵母及深加工产品/制糖产品/包装类产品/其他营收分别为95.05/17.11/4.21/19.10 亿元，分别同比5%/-3%/-12%/25%。2023Q4 酵母及深加工产品/制糖产品/包装类产品/其他营收分别为26.01/6.18/1.02/5.74 亿元，分别同比-2%/-21%/-15%/72%，由于国内烘焙市场需求较弱，酵母主业相对承压，海外市场YE 加速成长。分渠道看，2023年线下/线上营收分别为91.49/43.98 亿元，分别同比10%/-1%。2023Q4 线下/线上营收分别为27.61/11.33 亿元，分别同比9%/-16%，截至2023Q4，总经销商22353 家，较2023 年年初净增加1605 家，C 端电商业务收缩，B 端持续开拓客户。分区域看，2023 年国内/国外营收分别为87.61/47.86亿元，分别同比-1%/22%。2023Q4 国内/ 国外营收分别为26.05/12.89 亿元，分别同比-9%/27%，海外市场延续高增，2024 年美洲/中东/非洲保持快速增长，国际局势对于公司主业经营影响有限，海外产能建设持续推进，预计中长期海外市场仍为公司主要业绩增长来源。
盈利预测
我们看好公司作为酵母龙头凭借自身的规模/渠道/服务优势不断进行全球化扩张，随着技改降本项目推进/产品结构优化，公司盈利能力有望进一步提升。根据年报，预计2024-2026 年EPS 分别为1.59/1.96/2.32 元，当前股价对应PE 分别为20/16/14 倍，维持“买入”投资评级。
风险提示
宏观经济下行、消费复苏不及预期、产能建设不及预期、原材料价格波动、海外拓展不及预期等。