中金公司：蔚来-SW(9866.HK)当前美股及港股股价对应2024 年0.8x EV/Rev，维持2024/25 年扣非盈利不变。维持港美股目标价62 港币/8 美元不变，均对应2024 年1xEV/Rev，港股和美股分别较当前股价存在40.4%/43.4%的上行空间。
公司近况
3 月15 日，蔚来下调BaaS电池租用服务的月租价格，并与宁德时代就长寿命电池业务正式签约1。
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BaaS租用价格下调，用户覆盖度有望扩大。近日，蔚来下调BaaS租用服务的月度价格，同时覆盖增量与存量用户。75kWh电池包的月租金从980 元调整到728 元/月，车价立减7 万元；100kWh电池包月租金从1680 元调整到1128 元/元，车价立减12.8 万元。蔚来还承诺，即日起至5 月31 日，用户选择BaaS方案购车，可享电池租用服务费付4 赠1、60 张免费换电券的优惠。支付账单期数超过12 个月，可部分抵扣电池买断费用，标准续航电池最低购买费用为47,920 元，长续航电池最低购买费用为88,640 元。
长寿命电池战略为基础，有望带来销量动能。BaaS模式下，蔚来将车辆（不含电池）销售给用户，由电池资管公司蔚能购买电池，并给车主提供租用服务，收取租金。电池租金受到即期电池成本波动影响，但更与电池资产价格的长期模型相关。过往蔚来以材料研发和运营创新为解决路径，通过电池正负极与电解液材料研发，与自研电池包保养算法等精细化换电体系运营方法，大幅提升电池的日历寿命和循环寿命，并在本次活动上与宁德时代就长寿命电池业务正式签约。我们认为，本次BaaS价格调整以长寿命电池战略为基础，有望通过下探购车门槛提高BaaS占比，带来销量动能。
先发优势带来独特禀赋，补能布局业内领先。蔚来在充换电体系具备先发优势，目前公司换电站布局数量市场领先，并与宁德时代、长安等企业达成换电合作，共同推动换电网络和统一的换电标准建设。此外，2024 年公司充换电网络规划新增1,000 座换电站和2 万根充电桩2。我们认为当下补能是制约纯电动车型上量的核心要素之一，公司在充换电网络上大力投入，有望赋能整车销售，随着第三方合作伙伴引入，换电商业模式有望逐渐验证。
盈利预测与估值
当前美股及港股股价对应2024 年0.8x EV/Rev，维持2024/25 年扣非盈利不变。维持港美股目标价62 港币/8 美元不变，均对应2024 年1xEV/Rev，港股和美股分别较当前股价存在40.4%/43.4%的上行空间。
风险
市场竞争加剧致需求不及预期，费用控制及换电合作不及预期。