方正证券：工业富联(601138)考虑到传统通信网络设备与通用服务器市场较为疲软，我们调整2024/2025/2026 年营业收入为5493/6458/7426 亿元，同比增长15.31%/17.56%/15.00%，归母净利润为258/310/372 亿元，同比增长22.67%/20.27%/19.99%，当前股价对应2024/2025/2026 年PE 分别为19/16/13X，维持“强烈推荐”评级。
工业富联2023 年实现营业收入约4763.4 亿元，同比减少6.94%；归母净利润约210.4 亿元，同比增加4.82%；实现扣非净利润202.09 亿元，同比增长9.77%。公司坚持以AI 技术为发展核心，以AI 实现智能制造，以技术驱动AI 产品，公司紧抓机遇，持续加大技术和产品研发，不断获得全球顶尖客户的认可。后面公司将持续加强AI 基础设施产品技术，主要体现在包括AI 数据中心、高速交换机、GPU、AI 服务器、先进液冷散热技术等方面的产品优势。
【云计算】2023 年云计算业务收入为1,943.08 亿元。云服务商产品占比快速提升，2023 年占比近五成。AI 服务器占云计算收入比例提高至约30%，呈现出强劲的增长势头。 2023 年公司云计算毛利率达5.08%，较去年提升1.12 个百分点，主要得益于AI 服务器市场份额的大幅上升。公司专注于AI产业价值链上游的GPU 模组、基板及后端AI 服务器设计与系统集成等业务。在先进散热领域，公司持续致力于开发液冷技术解决方案，打造了一系列从零部件、服务器到系统的全系列液冷式解决方案，覆盖从边缘到数据中心全场景的需求，进一步提升液冷系统的散热性能。
【通信及移动网络设备】2023 年通信及移动网络设备收入达2,789.76 亿元。高速交换机及路由器营业收入较去年同期呈两位数增长，终端精密结构件的营业收入同比逆势成长。2023 年通信及移动网络设备毛利率9.80%，同比提升0.55 个百分点。数据中心AI 化及网络升级趋势推升高速交换机出货增长，公司目前主要客户涵盖全球，市场占有率超过75%，实现100G、200G、400G 等高速交换机的量产交付，800G 交换机也已进入NPI 阶段，预计2024 年可贡献营业收入。
【工业互联网】2023 年工业互联网业务收入达16.46 亿元。公司新增赋能3 座世界级灯塔工厂，累计助力打造9 座灯塔工厂。23 年12 月，公司AI 服务器工厂被评为全球首座AI 服务器灯塔工厂，推动自动化、数字化、智能化阶段性升级。同时公司也投入生成式AI 应用发展，极大提升了生产效率。
盈利预测及投资建议：考虑到传统通信网络设备与通用服务器市场较为疲软，我们调整2024/2025/2026 年营业收入为5493/6458/7426 亿元，同比增长15.31%/17.56%/15.00%，归母净利润为258/310/372 亿元，同比增长22.67%/20.27%/19.99%，当前股价对应2024/2025/2026 年PE 分别为19/16/13X，维持“强烈推荐”评级。
风险提示：AI服务器进展不及预期；宏观经济风险；贸易摩擦加剧。