东方证券：百度集团-SW(09888.HK)考虑到宏观经济和消费修复慢于预期， 我们预计公司23-25 年收入为1346/1440/1546 亿元（原预测值1363/1500/1626 亿元）；且费用控制下经营效率有望提升，预计公司调整后归母净利润为287/260/305 亿元（原预测值237/257/275 亿元），选取国内外头部互联网和人工智能相关公司。24 年调整后PE 为16x，对应公司市值4116 亿元，港币兑人民币0.91，目标价162.23 港元，维持“买入”评级。
【事件】公司发布23Q4 财报，实现收入349.5 亿（yoy+6%），略低于彭博一致预期350.1 亿，调整后净利润77.6 亿元，non-gaap margin 为22.2%（彭博一致预期63.8亿），利润增长超市场预期。
核心广告业务稳健，云业务达到双位数增长。23Q4 百度收入349.5 亿（yoy+6%），略低于彭博一致预期，百度核心实现收入274.88 亿（yoy+7%，彭博一致预期6.45%）。23Q4 广告营销实现收入192 亿（yoy+6%，超彭博yoy+5.76%的预期），主要由旅游、医疗保健、金融服务等行业所推动。23Q4 非营销收入83亿元（yoy+9%），其中智能云业务同比实现11%的增长，受益于企业对模型构建以及模型推理需求的增加，AI 给智能云业务贡献的收入约占4.8%。
费控持续贯彻，利润率超预期。23Q4 百度核心毛利率提升为56.2%（yoy+1.1pct），此外销售和管理费用率同比减少1pct，达到18%（环比持平）。
研发费用占比21%（同比增加1pct）。综合来看23Q4 百度核心OPM 达到17%，调整后OPM 为22.5%（yoy+1.1pct，qoq-2.6pct，彭博一致预期21.4%）。
AI 赋能业务创造增量，商业化稳步推进。（1）应用和用户侧：公司持续迭代文心大模型与文心一言、重构产品与服务，截至12 月百度APP 的MAU 达6.67 亿（yoy+3%）；（2）广告营销：基于AI 技术，公司陆续推出擎舵、轻舸、品牌智能体等AI 营销平台，客户留存和转化率提高，23Q4 带来广告业绩增量数亿元。后续随着AI 技术在广告客户中的渗透率提升，有望进一步贡献增量；（3）云业务：
23Q4 大模型为云业务带来约6.6 亿元增量收入。公司表示，展望2024 年，预计AI给广告和云业务带来的合计增量将增加到数十亿元。
考虑到宏观经济和消费修复慢于预期， 我们预计公司23-25 年收入为1346/1440/1546 亿元（原预测值1363/1500/1626 亿元）；且费用控制下经营效率有望提升，预计公司调整后归母净利润为287/260/305 亿元（原预测值237/257/275 亿元），选取国内外头部互联网和人工智能相关公司。24 年调整后PE 为16x，对应公司市值4116 亿元，港币兑人民币0.91，目标价162.23 港元，维持“买入”评级。
风险提示
AI 商业化落地不及预期，广告行业复苏不及预期，研发成本过高产出有限