国信证券：海底捞(06862.HK)我们暂维持2023-2025 年归母净利润预测为45.5/52.7/60.8亿元，对应PE 估值为15/13/11x。2023 年公司致力于恢复门店翻台率、尝试平价火锅副牌“嗨捞”品牌，2024 年以来采用加盟模式谨慎重启扩张，以上举措均代表公司仍在积极探索公司未来的成长方向，有利于打消市场所担心的成熟餐饮品牌容易安守现状的担忧，同时以加盟模式为尝试的新商业探索也表示了公司谨慎乐观负责任的态度，维持公司“买入”评级。
海底捞正式开放加盟，多元化公司扩张模式。公司3 月4 日发布公告，宣布将着手推进海底捞餐厅的加盟特许经营模式。公司认为，适时引入加盟特许经营模式，将有助于实现进一步的适度扩张。加盟条件除去价值、文化认同外，加盟商需要具备“多店发展的财务基础”及“地方物业资源”、“企业管理能力”，同时已成立加盟事业部，制定加盟特许经营相关模式细节及商务合作流程，未来将通过严谨而系统化的标准探索新商业模式。但加盟模式具体合作方式及后续加盟扩张节奏均仍待披露。
加盟模式是连锁餐饮扩张的重要一环，2023 年以来众多餐饮品牌转向“直营+加盟”。与直营模式相比，加盟模式资金占用少，有助于品牌短时间内迅速高效扩张；若加盟商自带物业、商业资源，方便获得更优的门店位置，优化租金成本，甚至可能优于自营租后单店模型。行业内已有许多玩家进行转型。海底捞是继海伦司、奈雪的茶、太二酸菜鱼（九毛九集团）之后又一家由直营扩张转向“直营+加盟”并举的餐饮公司。从另一家茶饮咖啡赛道瑞幸的经验来看，截至2023 年年末，直营门店10598 家，联营门店5620，接近2：1 的关系，相对做到了效率和品控的平衡。
海底捞疫后复苏良好，开放加盟体现谨慎展店思路。得益于公司优异的经营效能及“科目三”的出圈运营，海底捞已经实现了疫后的强势复苏，2023 年预告公司营收超414 亿元，净利润44 亿元，创下历史新高，且公司披露23Q4的整体翻台率已经接近2019 年同期水平，翻台率表现领先港股餐饮公司。
目前全国共有门店1400 余家，其中2023 年有近30 家硬骨头门店复开，全新选址的新店共9 家，并在北京探索了2 家高性价比的子品牌“嗨捞火锅”。
考虑到业绩和翻台率传递出的积极信号，公司此次选择开放加盟且未否定24年直营扩店的可能性，或体现了公司谨慎展店的稳健运营思路，长远来看为公司持续下沉扩张提供了更具性价比的选择。
风险提示：翻台率恢复不及预期、客单价下滑、食品安全问题、竞争加剧。
投资建议：我们暂维持2023-2025 年归母净利润预测为45.5/52.7/60.8亿元，对应PE 估值为15/13/11x。2023 年公司致力于恢复门店翻台率、尝试平价火锅副牌“嗨捞”品牌，2024 年以来采用加盟模式谨慎重启扩张，以上举措均代表公司仍在积极探索公司未来的成长方向，有利于打消市场所担心的成熟餐饮品牌容易安守现状的担忧，同时以加盟模式为尝试的新商业探索也表示了公司谨慎乐观负责任的态度，维持公司“买入”评级。