中金公司：中国电信(601728)当前H股股价对应2024/25 年10.0 倍/9.4 倍市盈率。采用SOTP估值法，A股维持跑赢行业评级和8.30 元目标价，对应23.2 倍2024 年市盈率和21.8倍2025 年市盈率，较当前股价有39.5%的上行空间。H股维持跑赢行业评级和5.80 港元目标价，对应13.9 倍2024 年市盈率和13.2 倍2025 年市盈率，较当前股价有39.8%的上行空间。
2023 年业绩快报：收入和净利润表现符合市场预期公司发布2023 年业绩快报，公告披露公司2023 年营业总收入5,078 亿元，同比增长6.9%；归母净利润304.5 亿元，同比增长10.3%。单季度来看，4Q23 公司营业收入1,267 亿元，同比增长8.2%；归母净利润33.5 亿元，同比增长9.7%。公司2023 年收入和净利润表现符合市场预期。
关注要点
传统业务用户量增长良好；产业数字化业务快速发展。根据公司23 年前三季度业务结构，我们认为公司23 年服务收入同比增速或高于营业总收入增速。据公司公告，截至2023 年末，总移动用户总数4.08 亿户，全年净增1,659 万户；5G套餐渗透率78.1%；有线宽带用户数1.90 亿户，全年净增926 万户。我们认为公司2023 年移动、宽带用户稳增，传统业务收入增速维持稳健。公司公告提出立足云网融合、客户资源和属地化服务优势，深入布局战略性新兴产业。我们认为天翼云23 年收入有望实现近千亿元水平。
折旧占收比下降支撑净利润率提升，加权平均ROE稳步提升。2023 年全年归母净利润同比增长10.3%，净利润率同比提升0.2 个百分点至6.0%，我们认为主要来自于5G建设高峰期过后，资本开支占收比下降带来的折旧占收比下降，对于公司利润增长形成支撑。公司披露2023 年加权平均净资产收益率为6.9%，较2022 年同比提升0.5 个百分点，我们认为符合国资委“一利五率”考核要求，体现了公司经营质量的提升。
公司指引23 年分红率不低于70%。质地较好的高分红标的需要能够稳定且持续提供分红，我们认为公司利润、现金流水平表现较稳健，资产负债表健康，支撑分红比例具有进一步提升可能性。公司公告指引将积极兑现“A股发行上市后三年内，每年以现金方式分配的利润逐步提升至当年本公司股东应占利润的70%以上”的承诺，继续为广大股东创造价值。
盈利预测与估值
考虑到政企客户回款账期或延长影响公司信用减值损失，我们下调2023/24年A股收入预测3.7%/4.9%至5,078/5,409 亿元，下调23/24 年净利润预测2.0%/5.3%至304 亿元/328 亿元。首次引入2025 年收入、净利润预测5,734 亿元/347 亿元。当前A股股价对应2024/25 年16.6/15.7 倍市盈率。
当前H股股价对应2024/25 年10.0 倍/9.4 倍市盈率。采用SOTP估值法，A股维持跑赢行业评级和8.30 元目标价，对应23.2 倍2024 年市盈率和21.8倍2025 年市盈率，较当前股价有39.5%的上行空间。H股维持跑赢行业评级和5.80 港元目标价，对应13.9 倍2024 年市盈率和13.2 倍2025 年市盈率，较当前股价有39.8%的上行空间。
风险
云计算市场竞争加剧，政企客户回款风险，产数业务盈利水平不及预期。