申万宏源研究：保利发展(600048)业绩有所下滑、积极增持回购、高分红回报股东，维持“买入”评级。保利发展作为老牌央企，军旅特色奠定了强执行力文化，过去三十载中实现长期稳健的成长；销售逆势增长、融资优势明显，拿地隐含毛利率底部回升。此外，我们预计我国房地产加速出清后格局优化，集中度和盈利能力将进一步提升，优质房企有望获更大发展空间。综合考虑公司结算利润率下降和资产减值仍存压力、以及22 年开始的拿地隐含毛利率底部回升，我们下调23-25 年归母净利润预测为120、132、158 亿元（原预测为193、204、225 亿元），现价对应23/24PE 为8.8/8.0 倍，维持“买入”评级。
2023 年营收同比+23%、业绩同比-34%，业绩低于市场预期。公司发布2023 年度业绩快报，2023 年公司实现营业总收入3,471.5 亿元，同比+23.49%；营业利润243.2 亿元，同比-29.89%；利润总额246.7 亿元，同比-30.11%；归母净利润120.4 亿元，同比-34.42%；扣非后归母净利润117.5 亿元，同比-34.66%；每股收益1.01 元/股，同比-34.66%。公司营收同比增长主要源于房地产项目年内交付结转规模提升，业绩下滑主要源于项目结转毛利率下降，以及对部分项目计提资产减值准备。2023 年公司营业利润率7.0%，同比-5.3pct；归母净利率3.5%，同比-3.1pct。截至23Q3 末，公司合同负债（包括预收账款）4,473 亿元，同比+8.3%，有效保障未来结算规模。
实控人增持、公司回购如期进行中，认可公司价值、彰显信心。23 年12 月，公司公告实控人保利集团计划增持公司股份（计划增持金额2.5~5 亿元）、同时公司拟回购股份（计划回购金额10~20 亿元）；截至24 年1 月19 日，公司实控人保利集团已累计增持公司1,540 万股，占总股本0.13%，累计增持金额1.48 亿元，已达增持计划金额下限的59%；截至23 年末，公司回购股份2,519 万股，占总股本0.21%，回购价9.84-10.2 元/股，累计回购金额2.52 亿元，已达回购计划金额下限的25%。公司指出公司股价持续低于每股净资产时，将促使控股股东、实控人积极增持、公司回购股份等措施稳定股价。
公司计划未来3 年分红比例不低于40%，高分红积极回报股东。公司发布2023-2025 年股东回报规划，指出在公司未分配利润为正、当期可分配利润为正且公司现金流可以满足公司正常经营、可持续发展情况下，公司原则上每年一次现金分红。公司2023-2025 年度现金分红占当年归母净利润比例均不低于40%。若2023 年按照40%分红比例测算，预计2023 年现金分红为48.2 亿元，则公司当前股价对应股息率将达4.5%；考虑到公司计划回购10~20 亿元、实际参与分红的股东数量减少，预计实际股息率更高。
23 年销售稳居行业第一，拿地销售额比38%、持续聚焦核心城市。公司公告，2023 年，公司销售面积2,386.1 万平，同比-13.2%；销售金额4,222.4 亿元，同比-7.7%。行情需求景气度下行阶段，公司销售表现出更强韧性。根据克而瑞数据，公司2023 年销售额全国排名稳居行业第一位，较2022 年末继续提升1 名。公司23 年拿地金额1,601 亿元，同比-0.8%；拿地面积1,038 万方，同比-1.5%；拿地销售金额比为37.9%、拿地销售面积比为43.5%，分别较去年同期增长3pct、5pct。截至2023Q3 末，公司待开发面积5,855万平、在建面积11,579 万平，土储规模充沛。
投资分析意见：业绩有所下滑、积极增持回购、高分红回报股东，维持“买入”评级。保利发展作为老牌央企，军旅特色奠定了强执行力文化，过去三十载中实现长期稳健的成长；销售逆势增长、融资优势明显，拿地隐含毛利率底部回升。此外，我们预计我国房地产加速出清后格局优化，集中度和盈利能力将进一步提升，优质房企有望获更大发展空间。综合考虑公司结算利润率下降和资产减值仍存压力、以及22 年开始的拿地隐含毛利率底部回升，我们下调23-25 年归母净利润预测为120、132、158 亿元（原预测为193、204、225 亿元），现价对应23/24PE 为8.8/8.0 倍，维持“买入”评级。
风险提示：房地产政策超预期收紧，销售超预期下滑，股权融资落地仍具备不确定性。