国泰君安：中远海能(1138.HK)油运或迎布局 良机，维持增持。淡季VLCC 运价超预期上冲高位，再次验证油运产能利用率已处阈值附近，油运公司盈利能力已显著上升。预计未来数年油运业供需将继续向好，景气上升与持续将超预期。红海局势边际影响或逐步消减，油运将迎布局良机。维持2023-25 年公司归母净利预测35/72/86 亿元人民币。中远海能H 股风险收益比吸引，具有业绩估值双重空间，维持目标价11.87 港元。
本报告导读：
淡季VLCC 运价超预期上冲高位，再次验证油运产能利用率已处阈值，当战略性重视。预计未来数年供需将继续向好，油运景气上升与持续或超预期。
摘要：
油运或迎布局 良机，维持增持。淡季VLCC 运价超预期上冲高位，再次验证油运产能利用率已处阈值附近，油运公司盈利能力已显著上升。预计未来数年油运业供需将继续向好，景气上升与持续将超预期。红海局势边际影响或逐步消减，油运将迎布局良机。维持2023-25 年公司归母净利预测35/72/86 亿元人民币。中远海能H 股风险收益比吸引，具有业绩估值双重空间，维持目标价11.87 港元。
近期运价超预期上冲，再次验证产能利用率已处阈值。原油运价自2024 年1 月上旬快速上冲，近期VLCC TCE 更是上冲7 万美元高位，传统淡季展现超预期运价弹性。1）红海绕行效应渐现。红海局势升级已致苏伊士运河油轮通行量缩减超四成，且绕行好望角增加（航距增加30%），小船运价高企，并向大船传导。2）地缘冲突持续预期致补库需求增加。过去两个月中东美湾出货好于以往淡季。3）对俄制裁执行趋严致影子船队效率损失。年初以来俄原油出口量缩减约一成。多重因素叠加驱动传统淡季运价展现超预期弹性，不仅将助力淡季业绩，更重要的是再次验证油运产能利用率已处阈值附近。
影子船队制裁趋严，或将加速老船出清。2022 年12 月对俄原油制裁执行快速有效，全球原油油运贸易重构深化，平均航距较2019 年拉长7%，并推动服务俄油的“影子船队”持续增加。油轮老龄化严重，且两年内20 岁以上VLCC 老船占比将超20%，而影子船队的存在导致老船拆解缓慢。自2023 年四季度欧美加强超限价俄油贸易及影子船队的识别与制裁，且闲置已有所增加。我们认为制裁将趋严且持续，有望加速老船出清。未来数年油轮有效供给或超预期缩减。
油运产能利用率已处阈值，未来数年供需将继续向好。油运产能利用率已处阈值附近，意味着未来供需边际改善将为油运业带来超预期景气上升，当战略性重视。我们认为未来数年油运供需将继续向好，景气上升与持续或超预期。中远海能油轮船队规模全球居前，且船队结构与行业相近，将充分受益景气上行。估算VLCC TCE 每升1 万美元/天，公司净利润将增加10 亿元人民币，盈利弹性充足。
风险提示。经济波动,地缘形势,环保新政实施不及预期,安全事故。