国联证券：中国铝业(601600)我们预计公司2023-2025 年营业收入分别为2843/2913/2990 亿元，分别同比-2.29%/2.47%/2.63%；归母净利润分别为65.08/78.00/92.21 亿元，分别同比增长55.25%/19.85%/18.22%；EPS 分别为0.38/0.45/0.54 元。我们给予公司2024 年15 倍PE，目标价6.82 元，维持“买入”评级。
事件：
公司发布2023 年业绩预增公告，2023 年公司预计实现归母净利润63-73 亿元，同比增加50%-74%；扣非后归母净利润66-76 亿元，同比增加113%-145%。业绩增长原因主要与公司加强生产计划和过程管控、提升有效产能利用率、持续深化全要素对标等措施有关。
产品售价下降，公司加强成本及生产管控提升业绩从价格端看：2023 年国内氧化铝现货均价2919 元/吨、同比下降0.95%，电解铝现货均价18711 元/吨、同比下降6.24%；从成本端看：2023 年国内阳极均价4685 元/吨，同比下降33.71%，动力煤（5500 大卡）均价966 元/吨，同比下降23.85%。在产品售价下降的背景下，公司利润增长主要得益于原材料成本下降及加强生产管理、提升产能利用率等措施有关。
国内铝土矿龙头，有望受益于氧化铝涨价
公司是国内最大的铝土矿生产企业，截至2022 年末公司铝土矿自给率超过60%。受国内矿山安全检查及几内亚铝土矿供给不确定因素影响，国内氧化铝现货价格从2023 年12 月15 日的3000 元/吨涨至2024 年2 月21 日的3381 元/吨。由于涨价主要发生在2023 年12 月下旬，对2023 年公司产品售价影响有限，我们预计氧化铝涨价对公司利润影响将在2024 年体现。
电解铝网电比例高，成本相对固定提升竞争力公司电解铝网电比例高，自发电可以通过子公司自产煤炭满足。电解铝产业链的核心为上游铝土矿资源和中游能源，铝土矿自给率高且能源成本波动小造就了公司电解铝成本优势。根据公司2023 年评级报告披露的数据，2022 年公司电解铝制造成本处于全国33%-35%分位，成本竞争力强。
盈利预测与投资建议
我们预计公司2023-2025 年营业收入分别为2843/2913/2990 亿元，分别同比-2.29%/2.47%/2.63%；归母净利润分别为65.08/78.00/92.21 亿元，分别同比增长55.25%/19.85%/18.22%；EPS 分别为0.38/0.45/0.54 元。我们给予公司2024 年15 倍PE，目标价6.82 元，维持“买入”评级。
风险提示：产品价格波动风险；海外政治与安全风险；汇率波动风险；产量不及预期。