东吴证券：华能国际(600011)我们预计2023-2025 年公司归母净利润为86.01亿元、119.33 亿元、137.63 亿元，同比增长216%、39%、15%，对应PE为16、11、10 倍，维持“买入”评级。
事件：公司发布2023 年业绩预告，2023 年公司实现归母净利润80-90亿元，同比2022 年实现扭亏为盈；单Q4 看，Q4 实现归母净利润-45.6~-35.6 亿元， 22Q4 实现归母净利润-34.5 亿元。
受减值拖累+Q4 煤价环比上升，Q4 业绩不及预期：截至2023 年12 月29 日，动力煤秦皇岛港5500 价格为921 元/吨，同比-21.85%，受益于动力煤价格的回落，公司2023 年全年实现归母净利润80-90 亿，同比实现扭亏，单Q4 来看，实现归母净利润-45.6~-35.6 亿元，同比22Q4-34.5 亿元无改善，我们估计主要因减值拖累影响。回顾火电板块Q4 业绩，我们判断公司受到减值影响大于行业平均水平，2023 年或为公司计提折旧大年，2024 年的减值风险或小幅下降。
边际变化一动力煤旺季不旺，23 年11 月-24 年1 月维持900-950 元/吨：
截至2024/1/31，动力煤秦皇岛港5500 大卡价格901 元，同比-24%，相比11 月、12 月环比下行。在当前电价水平下，我们预计动力煤市场价在800-850 元/吨为电厂盈亏平衡点。考虑到11 月-次年1 月通常为供暖季的动力煤需求旺季，当前煤价同比-24%，远大于2024 年电价长协的下跌幅度（我们估计电价长协多同比下降1-5%）；因此火电板块24 年业绩同比进一步改善基本确定。
边际变化二我们估计2024 年电价长协基本确定除广东外多同比下降1-5%。23 年7 月以来市场对电价的悲观预期基本出尽，随着23 年12 月-24 年1 月以来安徽、江苏、广东、上海、浙江等地24 年年度交易电价的落地，考虑容量电价后综合电价除广东外多微降几厘/度，更有江苏、河北等地同比微升几厘/度，2024 年长协电价落地。
边际变化三市场担忧Q4 火电板块大幅计提资产减值损失，随着火电行业陆续披露业绩预告，减值风险担忧落地。我们梳理主流火电公司2023年业绩预告，受减值风险由低到高排序（按照Q4 业绩偏离电煤差预测）：
申能股份<浙能股份、皖能电力、华电国际、国电电力、粤电力<华能国际，华能国际受减值风险影响较大。
盈利预测与投资评级：我们预计2023-2025 年公司归母净利润为86.01亿元、119.33 亿元、137.63 亿元，同比增长216%、39%、15%，对应PE为16、11、10 倍，维持“买入”评级。
风险提示：电力需求超预期下降的风险，减值风险等