长江证券：中国中免(601888)预计2024-2025 年归母业绩分别为78 和92 亿元，对应当前股价的PE 分别为21、18X，维持“买入”评级。
事件描述
2023 全年：实现营业收入675.76 亿元，同比增长24.15%，实现归母净利润67.17 亿元，同比增长33.52%。第四季度：实现营业收入167.39 亿元，同比增长11.09%，实现归母净利润15.10 亿元，同比增长275.62%。
事件评论
收入端分市场表现略有分化：海南收入增速平淡，或因打击代购导致客单价回落所致；口岸店收入恢复不及预期，系航班、签证等供给限制导致客流恢复缓慢所致；线上有税渠道，销售收入同比下滑，主要因折扣收缩、价格吸引力下降等。2023 年，海口海关共监管离岛免税销售金额437.6 亿元，同比+25.4%；其中，免税购物675.6 万人次，同比+59.9%；客单价6477 元，同比-21.6%。
收缩折扣，优化产品结构，精细化运营，盈利能力改善。2023 年以来，在品牌商重塑品牌形象，修复价格带的渠道管理基调下，中高档香化免税渠道折扣显著收缩。折扣收缩，叠加高毛利率精品的收入占比提升，带动公司2023 年主营业务毛利率同比+3.42pct 至31.44%。
展望后市，市场悲观情绪充分释放，消费者香化库存消化周期接近尾声，叠加产业链通力合作，有望重新做大免税渠道。2023 年以来，中免股价深度回调，主要因海南客单价下滑，口岸店客流不振，租金高企等因素影响。时至今日，悲观预期释放相对充分，上海、北京口岸店重签协议，力图双赢，期待免税渠道通过产品结构优化升级，运营精细化等再回稳健增长。
预计2024-2025 年归母业绩分别为78 和92 亿元，对应当前股价的PE 分别为21、18X，维持“买入”评级。
风险提示
1、机场口岸店客流和销售额恢复不及预期；
2、海南旅游客流及消费意愿恢复不及预期。