中金公司：中国广核(003816)4Q23 发电量低于预期，下调23 年盈利预测8.9%至109 亿元，维持24 年盈利预测不变，引入25 年盈利预测140 亿元。当前股价对应2024/25 年A股13.2 倍/12.1 倍、H股7.1 倍/6.4 倍市盈率。维持跑赢行业评级，稳定收益标的吸引力提升外加核电审批项目落地带来估值提振，上调A/H目标价27%/10%至4.33 元/2.60 港币，对应2024/25 年A股20.0 倍/17.0 倍、H股10.8 倍/9.2 倍市盈率，A/H上行空间29%/24%。
公司近况
中国广核公布2023 年第四季度运营情况：2023 年集团核电机组总发电量为2,283 亿度，同比+8.03%；总上网电量为2,141 亿度，同比+7.95%。
评论
电量：4Q23 大修天数高于我们预期，控股发电量同比-5.2%至430 亿度。
4Q23，防城港发电量同比+52%，主要系防#3 投运；大修安排增加，大亚湾/台山同比-41%/-59%，大亚湾#2 十年大修、台山#1 换料大修已于24 年1 月初、23 年11 月底完成；岭东同比+21%，其他机组相对平稳。2023 年控股发电量同比+5.6%至1,755 亿度，利用小时同比+2.7%至7,509 小时。
发电量同比增长系新机组投运、用电需求复苏、部分机组减载时间缩短。
市场化交易：市场电占比57.3%，同比+2ppt；含税电价0.403 元/度（vs.
22 年0.402 元/度）。公司预计2024 年结算电价接近计划电价：1）广东：
2023 年市场电占比38.1%，电价0.41 元/度（vs. 2022 年占比33.4%，电价0.42 元/度），主要系2023 年首次实行电价回收机制。已开展的2024 年度交易成交电量171 亿度，占市场电上限的87.8%，均价略低于2023 年同期，电价回收机制下影响有限。2）其他：防城港/宁德市场电占比99.2%/100%，同比基本持平。广东省外电价0.399 元/度（vs. 2022 年0.393 元/度）。广西2024 年电价新政继续帮助稳定机组获得接近计划电价的回报，交易均价与计划电价的差值最低回收/最高补偿0.9 倍/1.1 倍。
已核准及在建机组达11 台，1Q24 计划开展7 个大修。元旦节前控股股东委托公司管理的广东太平岭#3、#4 获得国务院核准，单台机组容量1,209MW，加上年中核准的福建宁德#5、#6，年内共获批四台“华龙一号”机组。我们认为，23 年最后一个工作日核准新机组彰显了对核电清洁基荷电源价值的认可，公司作为头部运营商有望持续兑现成长性。目前公司核准及在建机组已达11 台，其中6 台为控股股东委托管理机组，我们统计未来5 年每年或将平稳投产1~2 台。1Q24，公司计划开展7 个大修（vs.
1Q23 6 个），包括3 个十年大修，1 个首次大修和3 个年度大修。
盈利预测与估值
4Q23 发电量低于预期，下调23 年盈利预测8.9%至109 亿元，维持24 年盈利预测不变，引入25 年盈利预测140 亿元。当前股价对应2024/25 年A股13.2 倍/12.1 倍、H股7.1 倍/6.4 倍市盈率。维持跑赢行业评级，稳定收益标的吸引力提升外加核电审批项目落地带来估值提振，上调A/H目标价27%/10%至4.33 元/2.60 港币，对应2024/25 年A股20.0 倍/17.0 倍、H股10.8 倍/9.2 倍市盈率，A/H上行空间29%/24%。
风险
核安全事故，用电需求大幅不及预期。