民生证券：伯特利(603596)公司客户和产品结构双升级，短期受益于EPB 和线控制动等智能电控业务渗透率提升，中长期线控底盘有望贡献显著增量、墨西哥产能逐步爬坡、本次可转债新增产能带动公司规模持续提升，预计公司2023-2025 年收入为76.90/100.80/139.75 亿元，归母净利润为9.07/12.32/18.19 亿元，对应EPS 为2.09/2.84/4.19 元，对应2024 年1 月5 日62.87 元/股的收盘价，PE分别为30/22/15 倍，维持“推荐”评级。
事件概述：2023 年1 月5 日，公司披露向不特定对象发行可转债预案，拟募资不超过28.32 亿元（含28.32 亿元）用于线控底盘制动系统、电子机械制动（EMB）等5 个项目的投资建设及补充流动资金，预案披露后尚须提交公司股东大会审议，并经上交所审核通过、证监会作出予以注册决定后方可实施，本次可转债方案有效期为股东大会审议通过之日起12 个月。
五大项目扩建，为公司持续增长奠定产能基础。根据可转债预案，本次募资主要用于以下五大项目建设及补充流动资金：
1）年产60 万套电子机械制动（EMB）研发及产业化项目，建设期32 个月，已完成备案手续，在办理环评程序；
2）年产100 万套线控底盘制动系统产业化项目，建设期36 个月，已完成备案手续、环评程序；
3）年产100 万套电子驻车制动系统（EPB）建设项目，建设期24 个月，已完成备案手续，在办理环评程序；
4）高强度铝合金铸件项目，建设期32 个月，在办理备案手续、环评程序；5）墨西哥年产720 万件轻量化零部件及200 万件制动钳项目，建设期36 个月，已完成国内发改委及商务部门的境外投资项目备案手续。
根据公司公告，截至2023 年10 月28 日公司在研项目总数385 项，新增定点182 项，新增量产198 项，其中线控制动系统首次获得某国际著名汽车整车厂定点，定点的平台项目生命周期6 年，总计约44 万台，需求端在研项目、新增定点项目数量充沛、新产品市场开拓顺利，本次募资扩产为公司业务发展提供资金支持，为持续增长奠定产能基础。
顺应行业智能化、电动化发展趋势，把握窗口期机遇、强化竞争优势。智能化：伴随全球智能驾驶产业的快速发展，以主动安全为主要功能的高级驾驶辅助功能（ADAS）已逐步实现产业化，产品包括车身电子稳定系统（ESC）、自适应巡航系统（ACC）、自动紧急刹车系统（AEB）、自动泊车系统（APS）等，上述功能的实现以制动系统电子化为基础，线控制动系统作为汽车制动系统的发展方向近年来渗透率快速提升，2025 年中国线控制动市场规模预计突破160 亿元，行业发展处于窗口期。公司积极布局线控制动系统并成为国内首家规模化量产和交付线控制动系统的供应商，本次可转债建设年产100 万套线控底盘制动系统，有利于公司把握窗口期机遇、进一步扩大先发优势。
电动化：受益于新能源车渗透率提升及汽车电子电气架构升级，电子驻车制动（EPB）系统替代机械式驻车制动系统已成为行业趋势，2025 年中国电子驻车制动系统市场规模预计达到230 亿元。公司是国内首家实现EPB 量产的供应商， 现有EPB 产能已接近峰值，本次扩产100 万套，可有效缓解公司产能瓶颈、进一步强化竞争优势，保持市场地位领先。
把握轻量化发展机遇，全球化布局再进一步。汽车轻量化作为降低传统燃油汽车油耗以及提升新能源车性能的重要途径，已成为大势所趋，公司2012 年起即从事轻量化制动零部件的产研销，至今积累大量产品开发经验、建立了完善的产品矩阵，并于2020 年起开展全球化布局、筹建墨西哥生产基地，2023 年墨西哥年产400 万套轻量化零部件项目已投产，本次可转债扩建墨西哥产能，有利于公司轻量化业务优势进一步强化、全球化布局再进一步。
投资建议：公司客户和产品结构双升级，短期受益于EPB 和线控制动等智能电控业务渗透率提升，中长期线控底盘有望贡献显著增量、墨西哥产能逐步爬坡、本次可转债新增产能带动公司规模持续提升，预计公司2023-2025 年收入为76.90/100.80/139.75 亿元，归母净利润为9.07/12.32/18.19 亿元，对应EPS 为2.09/2.84/4.19 元，对应2024 年1 月5 日62.87 元/股的收盘价，PE分别为30/22/15 倍，维持“推荐”评级。
风险提示：汽车销量不及预期；竞争加剧；原材料价格上涨；客户拓展不及预期；海外拓展不及预期等。