中泰证券：贵州茅台(600519)维持“买入”评级。预计公司2023-2025年营业总收入分别为1438/1683/1927亿元，同比增长16%/17%/15%；净利润分别为731/858/984亿元，同比增长17%/17%/15%，对应EPS分别为58.21/68.28/78.37元，对应2023-2025年PE分别为30/25/22倍，重点推荐。
投资要点
事件一：公司公布2023年度生产经营公告：经初步核算，公司2023年预计实现营业总收入约1495亿元，同比增长约17.2%；预计实现归母净利润约735亿元，同比增长约17.2%。
事件二：茅台集团及各子公司于2023年年底召开市场工作会议，对2023年工作进行总结，并部署来年工作安排和中期战略规划。
收入利润基本符合预期，系列酒产能明显提升。茅台全年收入利润符合预期。单Q4营业总收入实现442亿元，同增17%；归母净利润实现206亿元，同增12.6%，我们认为利润增速慢于收入增速主要由于1)Q4系列酒增幅较大，占比提升；2)系列酒今年新产能投产较多影响折旧。公司公布2023年生产茅台酒基酒约5.72万吨，系列酒基酒约4.29万吨，系列酒较2022年的3.51万吨有明显提升。
茅台酒稳步较快增长，系列酒延续高增势能。分产品看，公司公布2023年度茅台酒营收约1258亿元，系列酒营收约204亿元，根据年报推算2023年茅台酒/系列酒营收分别同增16.7%/28.0%，两者较2022年的增速都有所提速。单看23Q4，茅台酒/系列酒分别同增15.2%/41.4%，系列酒表现抢眼。茅台年底的市场工作会议上公布，茅台1935预计2023年销售额超过110亿元，超额完成年初设立的百亿元目标。在产能释放的主逻辑下，系列酒新品布局、成熟品扁平化、产品升级等改革都将得到更强有力的支持，未来几年有望维持高增势能。
公司市场工作会议展现出领导层敏锐的洞察力和探索精神，茅台改革动能继续释放。我们全程参与了茅台2024年市场工作会议，感受到公司管理层锐意进取的态度和对未来行业发展、公司优劣势、各个子公司如何发展的敏锐洞察力。在终端为王、数字化、国际化等战略的指导下，茅台市场化改革持续推进向前。文化酒系列(散花飞天)、巽风酒、汉酱匠心传承等新品将在新的一年里带来更多看点。
终端为王的背后是茅台希望整合资源流量、掌握消费者的战略思路。董事长丁雄军在集团市场工作会上提出在产品、渠道、品牌之后，当前已开启终端为王的时代，资源和流量就是消费者，谁的资源多、流量大，谁就能赢得最终的市场。因此终端并非局限于传统的烟酒店、专卖店、KA、主题终端等，还包括线上的i茅台、巽风等大流量入口，以及线下的茅台体验馆、老酒馆和未来更多更新的业态。1)结合数字化战略，公司正在直接掌控越来越多的流量，并且能够直接对其施加统一的影响力，对消费者培育、引导和转化的控制力将有质的提升。例如此次巽风酒在巽风平台投放、散花飞天新品在i茅台上首发投放，一方面借助庞大的 线上线下 终端体系将内容快速传播给客户，另一方面公司也将新品流量和话语权牢牢把控在自己手里，也有望吸引更多的消费者加入茅台生态和流量网，提升对于茅台品牌价值的认同。2)系列酒、家族产品将受益于终端能力的加强。飞天茅台自带流量、可替代性弱，消费者“人找酒”、主动寻求产品购买；而系列酒和其他茅台家族产品在同价格带内并非龙头产品，可替代性较强，因此需要“酒找人”、通过大量终端网点展示产品寻求交易，将受益于茅台终端为王的新战略。
散花飞天新品彰显产品塑造能力，巽风酒新品推动数实结合再进一步。公司在2023年底发布了两款新品。1)飞天文化系列之“散花飞天”：融合敦煌莫高窟飞天形象、陶瓷文化、茅台酒文化，设计精美，酒瓶以全新陶瓷工艺、釉下彩、岩彩画风格烧纸而成，呈现出与敦煌壁画一致的矿物质陶瓷手感。该产品已在i茅台开启首发预售；2)巽风酒。规格为53度375ml，包装延续茅台传统，新增巽风元素，在π社群中以“共酿”为核心机制，可以预计未来巽风和i茅台的社交属性都将加强。
国际化目标清晰且积极，多产品矩阵针对性导入。12月30日的茅台集团国际化市场工作会上，董事长丁雄军给出国际化的具体目标，从2024年逐步增加茅台酒、酱香系列酒和家族产品出口量，2027年力争国际出口市场营收超百亿。
盈利预测及投资建议：维持“买入”评级。预计公司2023-2025年营业总收入分别为1438/1683/1927亿元，同比增长16%/17%/15%；净利润分别为731/858/984亿元，同比增长17%/17%/15%，对应EPS分别为58.21/68.28/78.37元，对应2023-2025年PE分别为30/25/22倍，重点推荐。
风险提示：全球疫情持续扩散、高端酒行业竞争加剧、食品品质事故。