国泰君安：贵州茅台(600519)根据公告小幅下调2023 年EPS 至58.51（-0.16）元，维持2024-2025年EPS 69.80、82.06 元，维持目标价2286.53 元。
本报告导读：
2023 年收入超额完成年初目标，茅台酒平稳增长，系列酒在茅台1935 带动下突破两百亿、产能持续释放，茅台经营改革持续升级，业绩韧性与龙头风范凸显。
投资要点：
维持增持评级。超额完成收入目标，业绩韧性充足、持续向美而行。
根据公告小幅下调2023 年EPS 至58.51（-0.16）元，维持2024-2025年EPS 69.80、82.06 元，维持目标价2286.53 元。
2023 年圆满收官，收入超额完成目标。2023 年实现营业总收入约1495亿元、同比增长17.2%，超额完成年初目标，归母净利润约735 亿元、同比增长17.2%；Q4 单季度营业总收入442 亿元、同比增长17.0%，归母净利润206 亿元，同比增长12.6%，Q4 单季度利润增速放缓预计主要系产品结构中系列酒占比提升。
茅台酒、系列酒双轮驱动，系列酒释放产能。2023 年茅台酒收入1258亿元，同比+16.8%，飞天大单品平稳运行、非标产品持续发力；系列酒收入204 亿元，同比+29.9%，其中千元价格带核心单品茅台1935 销售破百亿目标，引领系列酒迈入200 亿大关。Q4 单季度茅台酒收入385.3 亿元、同比+15.2%，系列酒收入48.1 亿元、低基数下同比+41.4%。
2023 年从生产端来看，茅台酒基酒约5.72 万吨、同比+0.7%，系列酒基酒约4.29 万吨、同比+22.6%，系列酒基酒产能增长积极，2023 年10月系列酒柑子坪产区建成投产将进一步增厚2024 年系列酒基酒产能。
释放改革势能，龙头韧性充足。茅台近年来多维改革已卓有成效，同时2023 年年内提价落地彰显渠道议价力。近期集团工作会议定调2024年终端为王，在结构周期改革姿态依旧，业绩韧性与龙头风范凸显。
风险提示：宏观经济波动加大、食品安全风险、外资大幅外流等。