民生证券：中国神华(601088)我们预计2023-2025 年公司归母净利为631.44/671.93/686.75亿元，对应EPS 分别为3.18/3.38/3.46 元/股，对应2023 年12 月25 日的PE分别为10/9/9 倍。
事件：2023 年12 月25 日公告，近日，公司持股51%的控股子公司国能清远发电有限责任公司一期2×1000MW 新建工程项目2 号发电机组顺利通过168 小时连续满负荷试运行，正式投入商业运营。至此，清远一期两台1000MW超超临界燃煤二次再热发电机组全部建成投运。2023 年12 月18 日，公司公告岳阳项目2 号机组、清远一期1 号机组投运。
清远、岳阳机组投运，2024 年发电量有望提升。2023 年10 月，岳阳项目一号机组投运，年末二号机组投运，合计权益装机容量1900MW，该项目首次在一次再热机组采用带平衡发电机的双机回热技术，烟气深度余热利用，设计供电煤耗为267g/kWh，处于国内领先水平。清远项目两台机组12 月全部投运，合计权益装机容量1020MW，清远一期两台发电机组全部投运后，预计每年可发电约100 亿千瓦时（约占公司年化发电量的4.8%），将有效缓解广东省供电压力，为粤港澳大湾区能源安全提供保障，拉动粤北地区社会经济发展。考虑到清远、岳阳项目均在2023 年四季度投产，因此预计2024 年公司发电量有望持续提升。
公司电力储备项目仍然丰富，未来电力产能有望持续扩张。截至2023 年9月底，公司共有7 个燃煤发电项目、2 个燃气发电项目在建，共17 台机组1175万千瓦装机，且在建机组预计将于2025 年前投产，以公司在运电力装机容量40518 兆瓦（2023 年9 月30 日数据）为基数测算，在建项目全部投运后装机规模扩大29%。
煤炭产能有望新增7670 万吨/年，中期成长可期。公司公告拟收购大雁煤业以及杭锦能源股权，涉及煤炭产能2070 万吨/年。新街矿区是公司的后备资源区域，规划产能规模5600 万吨/年，全部投产后公司产能规模增加7670 万吨/年，目前公司取得了台格庙北区新街一井、新街二井探矿权证，正有序推进矿井前期工作。
稳定高盈利+现金流充裕提供高分红，2022-2024 年分红比例不低于60%。
公司净现金充沛，资本开支水平自2021 年起呈下降趋势，2022 年度股利2.55元/股，股利支付率72.8%，以我们2023 年631.44 亿元的盈利预测、2023 年12 月25 日的收盘价和2022 年分红比例72.8%计算，公司2023 年股息率7.28%，以2022-2024 年股东回报计划中的分红比例60%计算，保底股息率6%。
投资建议：我们预计2023-2025 年公司归母净利为631.44/671.93/686.75亿元，对应EPS 分别为3.18/3.38/3.46 元/股，对应2023 年12 月25 日的PE分别为10/9/9 倍。
风险提示：煤炭价格大幅下降；火电需求不及预期；项目建设慢于预期。