东吴证券发布研究报告称，2022.1-2023.7月金融加息阶段铜价首次下跌，跌幅13%，金融属性影响超出预期，该行认为2024年开始降息或是铜价显著拐点，而商品属性决定了价格弹性，展望明年，供需错配+降息预期预计铜价先低后高。此外，全球铜矿短期预计供给持续增长但扰动因素较多，但长期来看资本支出增速放缓+矿山品位下降+成本上升叠加供给端具有产能瓶颈。该行预计2024年铜供需缺口17万吨，铜价位于8500-9500美元/吨。
东吴证券主要观点如下：
观点一：复盘今年，双重属性催化下铜价起伏震荡。
1)复盘近30年四轮加息降息周期，均为加息铜价上升、降息铜价下降，与常识违背，商品属性为主，支撑铜价逻辑，而2022.1-2023.7月金融加息阶段铜价首次下跌，跌幅13%，金融属性影响超出预期，该行认为2024年开始降息或是铜价显著拐点，而商品属性决定了价格弹性。
2)消费结构：2023年1-10月下游需求整体表现优异，除新能源汽车同比增速较2022年有所下滑外均带动铜需求向好发展，预计2024年需求稳中向好：其中1-10月电网基建投资累计yoy+6%，电源基建投资累计yoy+44%，空调/洗衣机/冰箱产量yoy+12/21/14%，汽车总产量yoy+5%，其中新能源汽车产量yoy+27%，房地产竣工yoy+19%。
观点二：展望明年，供需错配+降息预期预计铜价先低后高。
1)2023年中国经济释放增长潜力，该行预计2024年伴随电力行业发展态势良好，电网基建投资完成额不断上涨，中国电力用铜需求有望延续向好。
2)2024年美国降息预期增长，金融属性角度铜价上行趋势显著。2023年美国联邦利率已经达到5.5%，为过去20年历史高位，该行预计2024年降息概率较大，由于目前美国通胀问题仍未得到较好解决，该行预计时间节点或在Q1-Q2之间，该行判断2024年前期受供需影响较大，降息或为铜价提升显著拐点，因此铜价或呈现先低后高趋势。
3)需求预测：据该行测算2024E全球新能源合计用铜449万吨，yoy+22%，增速显著，约占全球铜消费量16%，yoy+3pct。中国2024E新能源铜需求为351万吨，yoy+17%，拉动铜需求增量51万吨，占中国用铜需求20%，yoy+2pct。
观点三：供给端2024年扰动因素增强，长期铜矿或有产能瓶颈。
1)铜储量近4年增长缓慢，或将到达储量峰值。2019-2022年铜储量由8.7增长至8.9亿吨，预计2024年储量或维持稳定，长期供给资源天花板受限。
2)全球铜矿短期预计供给持续增长但扰动因素较多，但长期来看资本支出增速放缓+矿山品位下降+成本上升叠加供给端具有产能瓶颈。根据Bloomberg预测，2024年全球新铜矿项目产量为233万吨(yoy+38%)，其中智利贡献增量最多，占据全球的28%。
观点四：库存处于历史低位，该行预计2024年铜供需缺口17万吨，铜价位于8500-9500美元/吨。
1)2023年全球主要交易所铜库存位于历史7年低位水平，截至2023年11月主要交易所库存为23万公吨，预计后续低库存对铜价更为敏感。
2)根据该行对各行业铜需求测算，该行预计2024年铜处于供需紧平衡状态，供需缺口为17万吨，复盘历史角度供需差17万吨叠加美元走弱情况，铜价增长区间大致在6%-27%，由于去年3月加息铜价下跌显著，该行前期判断2024年或先走弱再到下半年降息走强，依据中性平均假设预计铜价走势上行15%左右，预计明年铜价在8500-9500美元/吨左右。
投资策略：上游矿端资源量释放+下游加工高壁垒标的。
一：上游矿端资源量释放：对于上游矿端，资源量仍是第一要素，由于目前矿山开采成本逐步提升及矿山品位逐渐下降，该行建议关注资源量在2024年有显著提升逻辑、同时有自身开发α优势的紫金矿业(601899.SH)、洛阳钼业(603993.SH)、金诚信(603979.SH)等。
二：下游加工高壁垒标的：由于2024年该行预计供给略宽松，利好下游以加工费定价行业，成本优势突出，该行建议关注有核心加工壁垒、下游行业溢价能力较强的博威合金(601137.SH)、斯瑞新材(688102.SH)等。
风险提示：市场竞争格局加剧;地缘政治风险;金属价格不及预期。