东兴证券:国轩高科(002074)北美产能落地 有望抢先收获海外高增红利

东兴证券:国轩高科(002074)原材料端价格波动与电池行业竞争有所加剧,短期内公司成本端与盈利或将承压,我们调整公司2023~2025 年归母净利润预测为6.1/12.5/20.7 亿元,同比+94.5%/+107.0%/+65.2%,当前股价对应PE 为70.0x/33.8x/20.5x。向前看,公司海外产能行业领先落地,抢先分享海外高增红利,叠加一体化布局下成本端优势,公司竞争力持续提升,有望开启新增长曲线,维持“强烈推荐”评级。

公司发布2023 年三季度报告。前三季度实现营收217.8 亿元,同比+51.0%;归母净利2.9 亿元,同比+94.7%,扣非归母净利0.51 亿元,同比+114.1%。

Q3 实现营收65.4 亿元,同环比+13.0%/-18.9%;归母净利0.83 亿元,同环比-2.8%/-37.7%;扣非归母净利0.15 亿元。前三季度公司业绩增长表现亮眼,Q3 下游需求增速同比放缓,行业竞争有所加剧,导致公司短期业绩承压。

成本下行叠加客户结构改善,毛利率提升显著。前三季度公司毛利率17.0%,同比+2.9pct,Q3 毛利率20.8%,同环比+7.2pct/+8.7pct。公司毛利率显著提升,主要受益于碳酸锂等原材料成本下行+公司海外客户占比提升+规模效应释放。前三季度公司净利率1.3%,同比+0.3pct,公司期间费用率基本维持稳定,财务费用波动主要为汇兑损益与借款利息相关变动。

动储出货高增,大客户定点持续落地。前三季度公司出货31GWh,已超去年全年规模。国内动力电池装机10GWh,市占率3.9%排名第五。公司新客户拓展陆续获重大突破,定点大众海外市场LFP 标准电芯,Q4 将为大众小批量供应C 样电芯产品,此外公司新进埃安/哪吒等多个客户产品定点。储能方面,22 年底公司与苏美达达成2023~2025 年10GWh 战略合作项目持续贡献增量,近期与南网储能科技签订战略合作协议,同时与InoBat/Edison 达成战略合作共同探索欧洲/日本储能市场。随着桐城/南京/柳州等新增产能陆续释放,叠加原材料价格低位,我们预计23 年公司电池出货有望达50~55GWh。

一体化布局深化,原材料自供率持续提升。公司持续深化产业链一体化布局,不断完善从矿产资源端/材料端到电池回收端全链路布局。锂矿方面,公司已获白水洞矿150 万吨/水南段矿180 万吨/华友矿5 万吨采矿权;碳酸锂冶炼方面,国轩科丰/宜丰/奉新项目合计规划2025 年满产产能12 万吨,目前科丰项目2 万吨/宜丰项目一期2.5 万吨均已投产,预计23 年碳酸锂产量1.5万吨,全年碳酸锂自供率有望超50%。我们认为全产业链一体化布局叠加碳酸锂等原材料自供率提升,未来公司成本优势将愈发凸显,盈利弹性可期。

北美产能落地行业领先,有望抢先海外高增红利。公司23H1 海外业务实现收入30.6 亿,同比+297.%,海外销售占比20.1%,同比+11.2pct。公司领先国内同业,为首家实现北美地区电池核心生产环节产能落地的电池厂商,于美国密歇根/伊利诺伊州建设LFP 正极材料15 万吨/负极材料5 万吨/电芯40GWh/PACK 10GWh 生产基地,电芯PACK 产能预计24 年投产;此外德国哥廷根PACK 产线近期已正式投运,越南/泰国/印度产能亦将陆续落地,公司规划25 年海外产能达100GWh。公司目前已为大众标准电芯全球定点供应商,预计未来标准电芯将覆盖大众旗下80%量产车型,同时公司加深推进与美国Rivian/印度Tata/越南VinFast 等公司战略合作,并进入雷诺-日产-三菱联盟供应商体系。在大众股东加持下公司出海进程将顺利稳固推进,海外电动车渗透率提升空间广阔且目前亟待降本,公司作为海外布局优势领先的LFP 电池龙头企业,未来有望抢先收获海外市场高增速的红利,长期看好公司全球市占率提升。

盈利预测及投资评级:原材料端价格波动与电池行业竞争有所加剧,短期内公司成本端与盈利或将承压,我们调整公司2023~2025 年归母净利润预测为6.1/12.5/20.7 亿元,同比+94.5%/+107.0%/+65.2%,当前股价对应PE 为70.0x/33.8x/20.5x。向前看,公司海外产能行业领先落地,抢先分享海外高增红利,叠加一体化布局下成本端优势,公司竞争力持续提升,有望开启新增长曲线,维持“强烈推荐”评级。

风险提示:终端需求增长、公司与大众合作进度/大众销量、公司产能建设、公司成本/盈利改善不及预期,行业竞争加剧超预期。

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