中信建投证券：中国电信(601728)公司经营稳健，基础连接业务与新兴业务融合发展，政企业务快速增长。公司发挥“云、网、数”优势，把握AI 浪潮，加大智算能力建设，在内蒙、贵州、宁夏等地建设公共智算中心，在31 省部署推理池，满足各类AI应用推理的需求。天翼云高速增长，预计全年收入有望突破千亿元。我们预计公司2023-2025 年营收将分别达5094.82亿元、5446.64亿元、5794.20亿元，同比增长7.3%、6.9%、6.4%，归母净利润将达305.13亿元、330.93亿元、358.43 亿元，同比增长10.6%、8.5%、8.3%，对应PE 15.8X、14.6X、13.5X，PB 为1.08X、1.05X、1.02X，维持“买入”评级。
核心观点
公司经营稳健，基础连接业务与新兴业务融合发展，政企业务快速增长。公司各项费用管控良好，受益于与中国联通共建共享及低频段资源重耕，折旧与摊销增速放缓。公司发挥“云、网、数”优势，把握AI 浪潮，加大智算能力建设，在内蒙、贵州、宁夏等地建设公共智算中心，在31 省部署推理池，满足各类AI 应用推理的需求。天翼云高速增长，预计全年收入有望突破千亿元。
事件
2023 年前三季度，公司实现营业收入3811.03 亿元，同比增长6.5%，其中服务收入3497.43 亿元，同比增长6.4%；实现归母净利润271.01 亿元，同比增长10.4%；实现扣非归母净利润272.12亿元，同比增长10.7%。
简评
1、 经营稳健，费用管控良好。
2023 年前三季度，公司实现营业收入3811.03 亿元，同比增长6.5%，其中服务收入3497.43 亿元，同比增长6.4%；实现归母净利润271.01 亿元，同比增长10.4%；实现扣非归母净利润272.12 亿元，同比增长10.7%。单季度看，2023Q3 公司实现营收1224.24 亿元，同比增长4.1%，其中服务收入1137.66 亿元，同比增长6.4%；实现归母净利润69.48 亿元，同比增长11.1%；实现扣非归母净利润67.65 亿元，同比增长8.9%。整体来看，公司业绩表现稳健，移动及固网业务基本盘稳固，产业数字化业务较快增长。
成本费用端，销售费用率下降；研发、财务费用率上升。2023年前三季度， 公司销售、管理、研发、财务费用率分别为10.69%、7.10%、1.92%、0.15%，同比-0.69pct、-0.01pct、+0.27pct、+0.14pct。受益于与中国联通共建共享及低频段资源重耕，公司折旧与摊销仅增长2.4%，低于营收增速与通信服务增速。
2、 基础连接业务与新兴业务融合发展，政企业务较快增长。
2023 年前三季度，公司移动通信服务收入1519.16 亿元，同比增长2.4%，5G 套餐用户3.08 亿户，渗透率达到75.8%，移动用户ARPU 值达45.6 元，同比增长0.2%。公司固网及智慧家庭服务收入929.05 亿元，同比增长3.9%，有线宽带用户达到1.89亿户，智慧家庭收入保持快速增长。公司加快基础连接产品与云、AI、安全等数字化新要素融合，提升移动与固网宽带ARPU。政企业务方面，公司加大优质高效的数字化产品和服务供给，以“网络+云计算+AI+应用”赋能千行百业，促进数字技术和实体经济深度融合。2023 年前三季度，公司产业数字化业务收入达997.41 亿元，同比增长16.5%。
3、持续增强AI 能力，TeleChat 赋能行业信息化解决方案。
公司积极把握人工智能发展机遇，持续强化AI 能力，以星河平台为核心，发挥云网融合优势，发布TeleChat生成式语义大模型和“启明”网络大模型、升级星河通用视觉大模型2.0，建成含5500 个场景算法的算法仓及生态，部分算法达业内领先水平。当前TeleChat 大模型正在与千行百业的信息化解决方案进行融合，在诸多行业实现商业化落地，例如与数据中台、智能客服、智慧政务等融合。
对于电信运营商而言，把握“云、网、数”的资源优势，有望在AI 发展浪潮中抢占先机。一是电信运营商拥有丰富的算力资源，一方面能够满足自身大模型训练的需求，另一方面还可对外提供算力租赁；二是覆盖全国的低时延网络能够提供灵活的算力调度（中国电信“息壤”成为首个跨域跨服务商的算力调度平台）；三是运营商积累了大量的C 端与B 端数据，可以为模型训练提供优质的数据资源。
4、盈利预测与投资建议。
公司经营稳健，基础连接业务与新兴业务融合发展，政企业务快速增长。公司发挥“云、网、数”优势，把握AI 浪潮，加大智算能力建设，在内蒙、贵州、宁夏等地建设公共智算中心，在31 省部署推理池，满足各类AI应用推理的需求。天翼云高速增长，预计全年收入有望突破千亿元。我们预计公司2023-2025 年营收将分别达5094.82亿元、5446.64亿元、5794.20亿元，同比增长7.3%、6.9%、6.4%，归母净利润将达305.13亿元、330.93亿元、358.43 亿元，同比增长10.6%、8.5%、8.3%，对应PE 15.8X、14.6X、13.5X，PB 为1.08X、1.05X、1.02X，维持“买入”评级。
5、风险提示。
个人市场竞争加剧，提速降费力度再次加码，5G 相关应用匮乏，流量增长放缓；云计算发展不及预期，云计算都作为三家电信运营商的发展重点，此外其它国资企业也有布局云计算，可能存在竞争加剧的风险；数据要素市场发展仍然处于探索中，存在较大的不确定性，诸如数据确权、数据定价仍然存在较大难点，相关技术不成熟，交易过程中数据存泄露风险；涉及个人信息的数据较为敏感，交易过程中或产生数据产权纠纷等。