首创证券：青岛啤酒(600600)预计2023、2024、2025 年公司归母净利润分别为44.7 亿元、53.2 亿元、62.5 亿元，同比分别增长21%、19%、18%，当前股价对应PE 分别为24、20、17 倍。首次覆盖，给予增持评级。
公司发布2023 年三季报，23Q1-3 营业总收入309.78 亿元，同比+6.42%；归母净利润49.08 亿元，同比+15.02%；扣非归母净利润45.96 亿元，同比+19.08%。23Q3 营业总收入93.86 亿元，同比-4.58%；归母净利润14.82亿元，同比+4.75%；扣非归母净利润13.68 亿元，同比+7.78%。
Q3 啤酒销量承压，产品高端化持续推进。23Q1-3/23Q3 公司啤酒销量729.4/227.1 万千升，同比+0.2%/-11.3%，Q3 单季度销量下降较明显，主要由于去年同期基数较高，以及今年旺季期间降雨天气较多影响需求。
产品方面，23Q1-3/23Q3 主品牌销量409/127.8 万千升，同比+3.5%/-5.5%，其他品牌销量320.4/99.3 万千升，同比-3.7%/-17.7%，公司主品牌销售表现更为稳健。23Q1-3/23Q3 中高端产品销量290.2/92.7 万千升，同比+11.0%/+3.3%，23Q1-3/23Q3 中高端产品占比39.8%/40.8%，同比+3.9pct/+5.8pct，公司产品结构升级趋势持续，对应23Q1-3/23Q3 吨酒价格4247/4133 元/千升，同比+6.2%/+7.5%。
盈利能力持续提升。23Q3 公司毛利率为40.93%，同比+2.92pct，23Q3吨酒成本2442 元/千升，同比+2.4pct，三季度销量下滑较多导致单位固定摊销增加，吨成本同比有所上升，但受益于产品结构持续升级，毛利率整体同比提升较为显著。23Q3 公司销售/管理/研发/财务费用率分别为11.67%/3.93%/0.14%/-1.21% ， 同比+0.51pct/+0.04pct/+0.01pct/+0.15pct，销售费用率上升主要由于旺季费用投放力度有所加大。23Q3 归母净利率为15.79%，同比+1.41pct，公司盈利能力持续提升。
受益于产品结构升级及成本压力下降，未来利润弹性有望释放。公司在渠道端巩固和提高基地市场优势地位，强化区域网络建设，同时积极开拓新兴市场，培育快速发展市场，持续推进全系列多渠道产品覆盖。产品端通过打造青岛经典大单品，重塑青岛纯生啤酒年轻时尚化形象，聚焦推进白啤等新主流产品传播推广，有望持续巩固提升中高端产品竞争优势。成本端有望受益于大麦、包材等原材料价格回落，以及销量后续回暖带来公司吨成本压力有望改善。公司未来利润弹性有望实现进一步释放。
投资建议：预计2023、2024、2025 年公司归母净利润分别为44.7 亿元、53.2 亿元、62.5 亿元，同比分别增长21%、19%、18%，当前股价对应PE 分别为24、20、17 倍。首次覆盖，给予增持评级。
风险提示：宏观经济波动风险，食品安全风险。