中金公司:中谷物流(603565)3Q23业绩符合预期 毛利率环比改善明显

中金公司:中谷物流(603565)由于四季度至今运价不及预期,我们下调2023 年和2024 年净利润18.9%和14.1%至16.5 亿元和18.7 亿元。当前股价对应11.8 倍2023 年市盈率和10.4 倍2024 年市盈率。维持跑赢行业评级,考虑到当前估值已经反映部分运价预期,下调目标价8%至12.5 元,对应15.9 倍2023 年市盈率和14.1 倍2024 年市盈率,较当前股价有35.1%的上行空间。

3Q23 业绩符合我们预期

公司公布3Q23 业绩:前三季度收入92.9 亿元,同比下降14.8%,归母净利润11.9 亿元,对应每股盈利0.57 元,同比下降45.7%。3Q23 实现收入31.5 亿元,同环比变化-14.2%/+1.4%,归母净利润3.02 亿元,同环比-53.8%/+8.2%,业绩符合我们预期。

3 季度运价下行但公司单箱收入环比提升,公司实际经营情况好于二季度。

受宏观需求较弱影响3 季度行业运价及公司运量环比下滑,PDCI 运价指数3 季度同环比变化-29.6%/-9.1%,3Q23 集装箱运输量为358.5 万TEU,环比下滑1.9%,但公司单箱收入环比有所上升(环比提升3.4%),我们认为这说明公司收费箱量占比提升,业务结构有所优化。若看扣非净利润,3Q23 公司扣非净利润环比+30.4%,同时考虑到2 季度因美元升值影响公司汇兑净收益增加(上半年约1.2 亿元,主要发生在2 季度,而3 季度该影响较小),三季度公司实际运营情况环比改善更多。

大船战略下运量增长,规模效率与运营能力增强带动单箱成本及毛利率改善。前三季度公司加权平均运力及运输量分别同比增长28.5%/20.3%,主要因公司8.9 万吨大船陆续投放。3 季度公司单箱箱成本环比下滑4.2%,毛利率(未扣减税金及附加)从2Q23 的7.6%提升6.8ppt 至14.4%,我们认为成本端改善主要因1)公司运量增加带来的码头费优惠得到确认;2)随大船投放,规模效应释放与经营效率提升。3Q23 公司费用端控制较好,销售及管理费用率环比下降0.7ppt,净利润率环比提升0.6ppt。

发展趋势

新船运力逐步投放,长期受益于散改集发展。根据港口统计年鉴测算,2021 年我国港口货物吞吐量集装箱化率(约20.5%,2021 年)仍远低于发达国家(50%以上),煤炭集装箱化运输比例更低,仅低个位数,我们认为集装箱化运输作为标准化、集约化运输方式,将持续获得份额。公司新建18 艘大船用于运输散改集货物,我们认为公司有望受益散改集发展,实现长期增长。

盈利预测与估值

由于四季度至今运价不及预期,我们下调2023 年和2024 年净利润18.9%和14.1%至16.5 亿元和18.7 亿元。当前股价对应11.8 倍2023 年市盈率和10.4 倍2024 年市盈率。维持跑赢行业评级,考虑到当前估值已经反映部分运价预期,下调目标价8%至12.5 元,对应15.9 倍2023 年市盈率和14.1 倍2024 年市盈率,较当前股价有35.1%的上行空间。

风险

国内需求下行,外贸市场运力回流内贸。

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