中银证券:海螺水泥(600585)Q3业绩有韧性 成本优势仍较强

中银证券:海螺水泥(600585)因为行业仍然承压,我们下调公司全年盈利预测,但公司盈利有成本优势,故仍然维持买入评级。预计2023-2025 年公司实现营收1,294.85、1,386.74、1,441.71亿元;归母净利125.79、143.96、161.31 亿元;每股收益分别为2.37、2.72、3.04元,对应市盈率10.0、8.8、7.8 倍。

公司于10 月27 日发布2023 年三季报,行业需求疲弱的背景下,公司仍然表现出较强的业绩韧性,我们维持公司买入评级。

支撑评级的要点

水泥龙头盈利有韧性。公司前三季度合计营业收入990.4 亿元,同比上升16.07%,归母净利润86.7 亿元,同比下降30.17%,前三季度毛利率18.33%,净利率9.16%,分别同比-7.03pct/-5.79pct。单三季度公司营收336.1 亿元,同比上升15.68%,环比回落1.35%;单三季度归母净利润22.0 亿元,同比下降14.55%,环比回落43.75%。单三季度公司毛利率16.18%,净利率6.74%,分别环比-5.95/-5.40pct,同比-3.16/-2.20pct 。单三季度公司销售/ 管理/ 研发/ 财务费用率分别为2.70/4.14/1.69/-0.55% , 分别环比+0.22/-0.74/+0.36/+1.03pct , 同比-0.03/+0.30/-0.43/+1.16pct,四项费用率合计环比增长0.87pct,同比增长1.00pct。

公司作为水泥行业龙头,行业普遍承压下,仍然表现出一定韧性。

在手现金充裕,现金流量稳健,“备好粮食好过冬”。截至三季度末,公司账面现金684.28 亿元,在手现金十分充裕;单三季度公司经营活动现金净流入46.24 亿元,经营现金流量持续正流入,且规模大于单季度的利润规模。四季度水泥价格有环比回升的态势,但当前水泥行业需求仍然总体相对低迷,在行业下行阶段,公司充裕的在手现金与仍然稳健的现金流量,能够帮助公司度过“寒冬”,静待需求恢复。

需求企稳仍有挑战,或需底部思维看海螺水泥。二季度以来全国水泥均价持续下跌,当前的情形下水泥需求企稳回升仍然具备挑战,需要基建或地产集中发力拖底稳增长,万亿国债发行后预计对水泥需求产生提振作用,但拉长看持续性仍有待观察,或仍应以底部思维看待水泥股。海螺水泥十月底仅0.70 倍PB,破净且几乎处于历史最低分位数水平,具备估值性价比。另一方面,我们测算2021 年海螺水泥吨净利112.2 元/吨,高于行业平均48.9 元/吨,2022 年吨净利57.1 元/吨,高于行业平均30.8 元/吨。我们预计海螺水泥较行业平均的成本优势在中枢的40 元/吨附近,随着行业出清加速,公司市场份额有望提升,利润有望企稳回升。

估值

因为行业仍然承压,我们下调公司全年盈利预测,但公司盈利有成本优势,故仍然维持买入评级。预计2023-2025 年公司实现营收1,294.85、1,386.74、1,441.71亿元;归母净利125.79、143.96、161.31 亿元;每股收益分别为2.37、2.72、3.04元,对应市盈率10.0、8.8、7.8 倍。

评级面临的主要风险

煤炭价格上涨,水泥需求回落,格局恶化。

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