中金公司:旗滨集团(601636)3Q23旺季浮法产销表现亮眼 新业务贡献力继续增强,下调目标价25%至10.2 元

中金公司:旗滨集团(601636)由于燃料成本上行超预期,叠加玻璃复产超预期,我们下调全年浮法盈利,下调23/24e EPS 9%/12%至0.68/0.79 元,当前股价对应23/24e 12x/10xP/E。我们维持跑赢行业评级,考虑到市场对竣工需求下行担忧,我们下调目标价25%至10.2 元,对应23/24e 15x/13x P/E,隐含25%上行空间。

3Q23 业绩基本符合我们预期

公司公布3Q23 业绩:营收同比+28.5%/环比+14.5%至43 亿元;归母净利润同比+252%/环比+11.5%至5.96 亿元,业绩基本符合我们预期。

浮法玻璃旺季产销表现亮眼,我们预计单箱盈利稳定。三季度玻璃旺季行情并未缺席,玻璃厂持续去库:9 月末厂库比6 月末下降25%至3982 万箱,产销表现亮眼。价格:3Q23 行业不含税单箱价格环比-2 元至90 元;成本:

3Q23 纯碱不含税市场价环比-4%至2111 元/吨,石油焦、重油均价保持稳定。我们判断企业前期储备的低价纯碱可在三季度使用,有效缓解成本压力。

综合看,我们预计公司浮法单箱净利仍维持15 元以上水平。

光伏玻璃产能释放,新业务贡献力继续增强。量增:我们认为主要由于前期投放产线爬坡,良品率步入稳定,以及三季度光伏玻璃产销好转所致。此外根据卓创,公司漳州二线、宁海一/二线均在三季度点火,我们测算至9 月末公司名义日熔量已达7000t/d,若按3 个月爬坡期测算,新线增量或在四季度体现。增厚利润:一方面光伏玻璃三季度普遍提价;同时随良品率、管道气来源以及超白砂自供率等逐步进入稳定期,公司单平米成本亦有下降。

现金流压力缓解,存货周转情况好转。公司前三季度经营性现金流量净额达8.84 亿元,较去年同期显著好转,主要由于盈利水平回升。此外由于浮法需求好转带动企业去库,公司三季度存货周转天数环比下降10 天至61 天。

拟定第五期员工持股计划实现长期高质量发展。公司拟定第五期员工持股计划,以2016~2018 年营收均值为基数,2023 年营收复合增速不低于10%;以及2023 年净资产收益率不低于同行对标企业80 分位值水平作为标准。

发展趋势

竣工或渐进承压,新业务逐步接力。我们判断年内竣工需求仍将支撑浮法盈利。展望明年,中金地产组判断竣工需求或渐进下滑,玻璃需求压力或在2H24开始体现。但新业务盈利兑现亦将赋予公司α:我们测算其明年光伏玻璃名义产能有望达1,180t/d,随着良率、超白砂自供率提升,有望带动成本下行。

此外,公司电子玻璃新产线逐步投放、并在药用玻璃领域不断探索。

盈利预测与估值

由于燃料成本上行超预期,叠加玻璃复产超预期,我们下调全年浮法盈利,下调23/24e EPS 9%/12%至0.68/0.79 元,当前股价对应23/24e 12x/10xP/E。我们维持跑赢行业评级,考虑到市场对竣工需求下行担忧,我们下调目标价25%至10.2 元,对应23/24e 15x/13x P/E,隐含25%上行空间。

风险

浮法复产超预期或订单不及预期带来价格下跌、光伏玻璃盈利不及预期。

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