民生证券：旗滨集团(601636)①公司浮法玻璃原片成本、管理优势领先行业，盈利能力修复；②多元化布局蓄力成长，光伏玻璃有望成为新增长极；③纯碱伴随投产节奏、价格走低，成本压力缓解。我们预计公司2023-2025 年归母净利润分别为18.5、24.31、29.05 亿元，现价对应动态PE 分别为12、9、8X。维持“推荐”评级。
公司发布2023 年三季报：23Q1-Q3 实现营收111.85 亿元，同比+13.68%，归母净利12.43 亿元，同比-0.42%，扣非归母净利11.37 亿元，同比-0.94%。其中，23Q3实现营收43 亿元，同比+28.48%，归母净利5.96 亿元，同比+251.89%，扣非归母净利5.75 亿元，同比+294.87%。23Q1-Q3 毛利率23.36%，同比-1.88pct，净利率11.16%，同比-1.61pct；23Q3 毛利率27.7%，同比+12.45pct、环比+1pct。23Q3 业绩同比高增，主因系：①Q3 地产竣工需求保持相对景气，以及保交楼持续落实，支撑玻璃需求，报告期公司玻璃产销、库存均保持较好水平，价格同比上涨；②国内原燃料价格同比下降，增厚利润；③光伏玻璃产能逐步释放，深加工玻璃销量增加。
浮法玻璃Q3 盈利能力同比明显修复、环比基本保持：
产销量方面，截至9 月28 日，重点监测省份生产企业库存3982 万重箱，较6 月末下降1332 万重箱，下降幅度达25.1%。去库主因系：①下游深加工厂订单回暖，存在补货需求，原片厂库存较为可控的情况下，尤其是8 月需求增量较明显，大型加工厂订单较为饱满。根据隆众资讯数据，玻璃下游深加工订单从7 月份开始好转，由7 月初的15.1 天持续增加到8 月中旬的20.1 天（截至9 月中旬，订单天数略有回落降至18.5 天）。从其他省份（非河北、湖北）去库较多可看出，本轮下游需求真实改善；②供给温和复产，22 年6 月23 日到年末合计冷修34 条产线，而截至23Q3 末冷修复产26 条、冷修17 条。
价格方面，根据卓创资讯数据，23Q3 全国浮法玻璃价格为2034 元/吨，同比+18.2%、环比-1.1%。
成本方面，23Q3 全国重质纯碱市场价为2460 元/吨，同比-12.8%，环比-1.2%，石油焦价格同比-47.6%，环比+2.5%。
价格同比回升、成本压力同比明显缓解的情况下，我们预计公司浮法玻璃业务23Q3 毛利率、单箱净利同比回升幅度较大，环比预计保持平稳，因此23Q3 公司整体毛利率同比+12.45pct、环比+1pct。
光伏玻璃产能逐步释放，预计Q3 产销量同环比均有较大程度增加：
光伏玻璃产能释放带来产销量增长已于半年度报表体现，例如23H1 其他功能玻璃营收13.75 亿元，收入占比20.2%、2022 年同口径收入占比14.1%，占比明显提升。截至23Q3 末，公司有6 条光伏玻璃生产线、在产产能5800T/D，其中宁海1 线于2023 年6月投产、漳州2 线于2023 年7 月投产、宁海2 线于2023 年9 月投产。考虑到点火时间，我们预计宁海1 线 、漳州2 线在23Q2 贡献产量偏低，伴随产能爬坡节奏，23Q3 产量边际弹性较大，且23Q4 持续边际新增。
价格方面，23Q3 光伏玻璃价格8-9 月连续2 个月上涨，根据卓创资讯数据，3.2mm 镀膜玻璃均价由7 月的25.25 元/平上升到9 月的27.75 元/平，判断主因系：①终端需求支撑，组件厂开工率维持较高水平，库存呈现下降；②8 月中下旬起纯碱价格连续上涨，成本推涨；③供给端受到约束，光伏玻璃行业2023 年5-9 月合计投产8 条产线，而2022年全年投产31 条。
投资建议：①公司浮法玻璃原片成本、管理优势领先行业，盈利能力修复；②多元化布局蓄力成长，光伏玻璃有望成为新增长极；③纯碱伴随投产节奏、价格走低，成本压力缓解。我们预计公司2023-2025 年归母净利润分别为18.5、24.31、29.05 亿元，现价对应动态PE 分别为12、9、8X。维持“推荐”评级。
风险提示：竣工需求不及预期；原材料、燃料价格波动；产能投产不及预期。