银河证券:伊利股份(600887)2023年三季度业绩点评成本回落与费用优化 盈利能力显著改善,维持“推荐”评级

银河证券:伊利股份(600887)预计2023~2025 年归母净利润分别为108.3/122.4/140.8 亿元,同比+14.8%/13.0%/15.0%,EPS 为1.7/1.9/2.2 元,对应PE 为16/14/12X,考虑到公司作为乳业头部企业长期竞争力突出,同时PE(TTM)处于近10 年历史底部位置,维持“推荐”评级。

事件:10月 30 日,公司发布公告,2023 年前三季度,营收974 亿元(同比+3.8%,下同),归母净利润93.8 亿元(16.4%),扣非归母净利润84.5 亿元(+11.5%);23Q3,营收312.1 亿元(2.7%),归母净利润30.8 亿元(59.4%),扣非归母净利润26.6 亿元(+57.0%)。

复苏节奏环比略有加快,基础白奶表现相对稳健。23Q3 收入端增速环比略有加快,主要归因于:1)8-9 月宏观经济环比改善;2)中秋与国庆双节效应刺激动销。分产品,23Q3 液体乳收入230.1 亿元(8.5%),增速环比改善,主要得益于基础白奶韧性较强以及高端白奶的快速恢复,但常温酸奶、乳饮料仍是拖累项;奶粉及奶制品收入64 亿元(-3.9%),主要系新生人口数量下滑冲击婴配粉销量, 但成人奶粉仍保持较好增长; 冷饮产品收入12.3 亿元( -35.7%),预计主要系基数偏高以及今年夏季南方等地气温偏低所致;分区域,23Q3 华北收入84.9 亿元(6.9%),华南收入75.4 亿元(2%),华中收入64 亿元(15%),华东收入48.7 亿元(-13.6%),其他收入34.7 亿元(4.3%),华中快速增长,华东承压明显。分渠道,23Q3 经销收入296.8 亿元(2.6%),直营收入11 亿元(16.5%),经销商数量19608 家,环比Q2 减少0.05%。

成本回落与费用优化,净利率同比明显提升。归母净利率:23Q3 为9.9%,同比+3.5pcts,剔除公允价值变动等因素后,扣非归母净利率同比+2.9pcts,仍实现同比明显改善。具体拆分,毛利率:23Q3 为32.6%,同比+1.6pcts,主要得益于产品结构优化,以及原奶、包材价格同比下降。销售费用率:23Q3 为17.9%,同比-0.9pcts,一方面主要得益于行业整体竞争氛围相对克制,并未出现激烈价格战,另一方面公司在弱复苏背景下主动控费提效。管理费用率:

23Q3 为3.9%,同比-0.7pcts。

复苏趋势有望延续,已步入长期价值区间。展望23Q4,随着宏观经济持续复苏,叠加亚运会等体育赛事刺激,预计终端动销有望环比改善,但考虑到24年春节较晚,需密切关注渠道备货节奏;利润端,考虑到原奶、包材成本压力同比下降,同时公司保持相对谨慎的促销力度,积极主动提升费用效率,利润端亦有望保持一定弹性。中长期来看,考虑到2024 年新生人口数量有望见上行拐点,奶粉业务有望实现较好增长,同时公司积极布局鲜奶近场渠道、推出奶酪零食等新品,有望贡献新的增长点。

投资建议:预计2023~2025 年归母净利润分别为108.3/122.4/140.8 亿元,同比+14.8%/13.0%/15.0%,EPS 为1.7/1.9/2.2 元,对应PE 为16/14/12X,考虑到公司作为乳业头部企业长期竞争力突出,同时PE(TTM)处于近10 年历史底部位置,维持“推荐”评级。

风险提示:竞争超预期的风险,行业需求下滑的风险,成本压力超预期的风险,食品安全风险。

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