海通国际：TCL中环(002129)近期硅片/组件价格下滑幅度较大，加上公司Q3 盈利水平出现下滑，我们下调公司2023-2025 年盈利预测。我们预计公司23/24/25 年归母净利润分别为 81/109/117亿元（ 原为104/123/144 亿元） ， 对应摊薄EPS 为2.00/2.70/2.89 元（原为2.58/3.04/3.56 元）。
Q3 营收与净利环比下滑两成，不及市场预期。公司前三季度实现营业收入486.54 亿元，同比-2.39%；实现归母净利润61.88 亿元，同比+23.75%。Q3 实现营业收入137.56 亿元，同比-24.19%，环比-20.39%；归母净利润16.52 亿元，同比-20.72%,环比-27.63%。我们认为，Q3 营收与净利均环比下滑两成主要由当期行业供需不平衡、产业链价格快速下滑所致。
作为G12 硅片市场的领导者，公司结合工业4.0 制造以及薄片化改善工艺，硅片一致性持续提升。公司在2023 年前三季度硅片产销同比+68%，全球市占率居首；预计公司 Q3 硅片出货30GW，环比+ 9%，测算单位盈利约 6 分钱/W，环比基本持平。
公司宁夏六期 50GW G12 单晶硅产能已经落地，预计2023 年底晶体产能达180GW。同时，公司通过强化Total Solution 能力，提供定制化N 型解决方案和超过1000 种全规格硅片，带动N 型销售比例上升。
公司积极推动“G12+叠瓦”技术路线，以强化差异化组件制造。
尽管Q3 出货2GW 的组件业务因价格大幅下滑而亏损，但公司依然坚定发展道路。公司在广州新建的25GW 电池工业4.0 智慧工厂，预计将加速N 型TOPCon 优质产能释放，同时借助自主开发的铜制程工艺，有效降低非硅成本，有望进一步发挥产业链协同优势。
公司拟回购公司股份 5-10 亿元，每股价格上限为34.15 元人民币。预计回购股份数量约为1464-2928 万股，约占公司当前总股本的0.36%-0.72%。本次回购彰显了管理层对未来发展的信心，预计将进一步完善公司的长期激励制度。
公司持续推动海外产能布局。与Vision Industries 签订合同，共建沙特光伏晶体晶片厂，一期设计产能为20GW，旨在推进产业全球化制造，项目的产品将主要销往中东及非洲地区。
盈利预测及投资建议：近期硅片/组件价格下滑幅度较大，加上公司Q3 盈利水平出现下滑，我们下调公司2023-2025 年盈利预测。我们预计公司23/24/25 年归母净利润分别为 81/109/117亿元（ 原为104/123/144 亿元） ， 对应摊薄EPS 为2.00/2.70/2.89 元（原为2.58/3.04/3.56 元）。公司全球硅片龙头地位稳固，制造工艺优势显著，但考虑到行业竞争加剧影响板块整体估值，我们下调公司2023 年PE 估值目标至13 倍（原为14 倍），对应目标价26 元（-28%），维持 “优于大市” 评级。风险提示：同业竞争加剧；产品售价下滑；行业需求放缓等。